第一章

资本运营概述

第一节资本运营的概念与特点[*4/5]
一、 资本的内涵及特点
资本这一概念由来已久，是经济学以及企业财务的一个基本概念，资产经济学和马克思经济学都对资本作过深入研究。理解资本运营的内涵，首先要理解资本的含义。
(一) 西方经济学家的观点
萨伊认为，形成资本的不是物质，而是这个物质的价值。
西斯蒙第认为，资本是永久的总自行增大的价值。
奥地利经济学家庞巴维克认为：“一般来说，我们把那些用来作为获得财货手段的产品叫做资本。”
苏格兰经济学家麦克鲁德在《信用的理论》一书中写道：“资本是用于增值目的的经济量，任何经济量均可用为资本。凡可以获取利润之物都是资本。”他所说的经济量，是指其价值可以用货币计量并可用于买卖交换之物。
格林沃尔德认为，资本是用于生产其他商品，包括厂房和机器在内的所有商品的名称。它是生产的三要素之一，其他两要素是土地和劳动。
萨缪尔森认为，资本是一种不同形式的生产要素，一种本身是经济的产出的耐用投入品。
综上所述，从西方经济学的角度，资本更多地被理解为一种生产要素。从这些基本概念可以看出，西方经济学家对资本的认识离不开“生产要素”和“获得将来的财货”，只言资本的自然属性，而讳言资本的社会属性。资本就其表现的最基本形式来看，有资本和资本品两种形式，资本是一种价值形态，资本品是资本的实物形态。
(二) 马克思的观点
正确认识资本的属性应当从马克思对资本研究谈起，对于资本论述最充分的是马克思，马克思花费了四十余年写下的《资本论》，对资本的形式、内涵、特点、运行方式进行了充分的揭示。按照马克思主义政治经济学的观点，资本是一种可以带来剩余价值的价值，它在资本主义生产关系中是一个特定的政治经济范畴，它体现了资本家对工人的剥削关系，因此，资本并不完全是一个存量的概念。马克思从资本的社会属性和自然属性两个方面给资本下定义。一方面，他把资本作为一种社会关系下定义，从而把资本当作用来剥削雇佣劳动者，榨取剩余价值的一种价值。另一方面，马克思也系统揭示了资本的一般性质(资本的自然属性)，他从资本的价值性、增值性、运动性、积累性等方面进行考察，并得出资本的一般结论：资本是一种价值物或有价物；资本的本能在于实现价值增值；资本的生命在于运动，离开运动，资本的生命亦将停止。
马克思认为：资本是能够带来剩余价值的价值，它反映了资本家对工人的剥削关系。马克思对资本的定义深刻揭示出了资本的一般本质，资本是使价值增值的价值。在资本主义条件下，资本体现了资本家对工人的剥削关系。


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资本运营理论与实务

第一章资本运营概述
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因此，资本具有两重属性，即自然属性和社会属性。资本的自然属性，即资本一般，是指资本本身表现出来的实现价值增值的属性；资本的社会属性，即资本特殊性，是指资本的所有制形式问题。在社会主义公有制条件下，资本仍然具有价值增值的特征，但资本所产生的价值增值，最终归广大劳动者共同占有和使用。因此，在社会主义经济制度下，资本成为推动国民经济和社会发展的原动力。
(三) 我国对资本的再认识
今天我们在单独研究宏观经济存量核算时，“资本”泛指一切投入再生产过程的有形资本、无形资本、金融资本和人力资本。从投资活动的角度看，资本与流量核算相联系，而作为投资活动的沉淀或者累计结果，资本又与存量核算相联系。
在社会主义市场经济中，“资本”范畴存在的客观性主要在于社会主义经济仍然遵循着发达的商品生产或市场经济的一切内在的、基本的本质规定：一是存在着多元利益主体，并且各种利益主体均以自身利益最大化为其行为准则；二是货币是社会财富的一般形式，获取货币是利益主体追逐其自身经济利益的基本手段；三是社会主义市场关系仍然是一种各占有主体之间为增进各自的经济利益而自由地、平等地交换各自占有对象或产品的经济关系。因此，价值关系、价值形式及其运动仍然是社会经济活动的主体内容，而价值增值则是这一社会经济活动的内在要求。以上列举的社会主义市场经济的三个基本规定使得资本关系由潜在变为现实，由扭曲的形式变为直观的形式。 所以说，资本作为能够带来价值增值的价值仍然是社会主义市场经济的客观经济范畴。
在社会主义市场经济条件下，资本的表现形式是多种多样的，但不论以什么形态出现，它的内涵都是共同的：其一是以赢利为目的；其二是必须按照市场的规则进行；其三是受竞争规律的支配。资本的重要特点是运动，一定要投入社会经济生活中的各种产业中去，包括金融业、证券业、工商业、房地产业、旅游业、信息产业等，通过产业循环运动才能称其为资本。同时资本又是以赢利为目的，什么产业或产品能够赚更多的钱，资本就要流动到什么产业或产品上去。这是市场经济的一般规律，也是资本的本性。
(四) 资本的特点
在现实生活中，资本总是表现为一定的物，如货币、机器、厂房、原料、商品等，但资本的本质不是物，而是体现在物上的生产关系。
资本一般具有下列特点：
1.增值性。资本在运动中能够产生大于自身的价值，这是资本的目的所在。
2.流动性。资本在运动中不断地改变形态，资本增值只能在运动中实现。
3.风险性。由于外部环境变幻莫测，因而使资本增值具有不确定性。
4.多样性。资本具有货币资本、实物资本和无形资本等多种形态。
二、 资本运营的含义
 资本运营一般包括四个要素：运营主体、运营资本、运营对象和运营手段。另外还需要有良好的运营环境即资本市场。资本运营的一个前提是运营主体必须要有资本，必须区分自有资本和借入资本，必须在自有资本运营的基础上实现资本融通，即在必要时以合适的价格出让或购买货币资本的使用权，并且善于盘活资本，把死资本变成活资本，加速资本周转。
 资本运营的目的就是在利润最大化原则下使资本在再生产过程中实现保值和增值，使资本更有效率，并能不断地实现资本扩张。需要注意的是，这里所说的资本运营已经超出了一般产品再生产过程的资金运营的意义。它的更深刻的含义是指如何使企业具有强大的实力，即企业的核心能力，从而使企业具有竞争能力和资本扩张能力。企业内部的资产重组，企业间的兼并、收购和重组，都是资本运营的重要内容，对于企业的发展都具有重要的意义。资本运营是企业发展到一定阶段后，结合内外资源状况寻求自身进一步发展时的一种内在需求，成功的资本运营与资本市场的发展和完善是密不可分的，成熟的资本市场和蓬勃发展的投资银行产业作为资本运营的一种外部力量同样起着重要的推动作用。
资本运营不是生产制造、库存管理、产品营销、市场开拓、品牌创建等这些传统意义上的企业经营活动，它包括的内容有发行股票、发行债券(包括可转换公司债券)、配股、增发新股、转让股权、派送红股、转增股本、股权回购(减少注册资本)，企业的合并、托管、收购、兼并、分立以及风险投资等，资产重组即对企业的资产进行剥离、置换、出售、转让，以实现资本结构或债务结构的改善，为实现资本运营的根本目标奠定基础。
资本运营是中国内地企业界创造的概念，它指利用市场法则，通过资本本身的技巧性运作或资本的科学运动，实现价值增值、效益增长的一种经营方式。简言之就是利用资本市场，通过买卖企业和资产而赚钱的经营活动和以小变大、以无生有的诀窍和手段。
对于资本运营的概念，目前国内的理解多种多样，尚无一个统一的、公认的定义，理论界的认识概括起来主要有以下七种观点：
第一种观点：资本运营是相对于生产经营而提出的，主要是指可以独立于生产经营而存在的，以价值化、证券化的资本或可以按价值化、证券化操作的物化资本为基础，通过优化配置来提高资本运营效率和效益的经济行为和经营活动。
第二种观点：资本运营就是指把企业所拥有的各种社会资源、生产要素视为可以经营的价值资本，通过流动、收购、兼并、重组、参股、控股、交易、转让、租赁等各种途径优化配置进行有效运营，以实现最大增值目标的一种经营管理方式。
第三种观点：资本运营是一种通过对资本的使用价值的运用，对资本实行最有效的经营管理或处置，包括直接对于资本的消费和利用资本各种形态的变化，为实现资本赢利最大化而开展的活动。
第四种观点：资本运营是指资本主体把其所拥有的一切有形与无形的存量资产变为可以增值的活化资本，通过流动、裂变、组合、优化配置等各种方式进行有效运营以最大限度地实现价值增值。资本运营是生产要素综合运动的总概括，体现在社会的生产、交换、分配、消费的全过程。
第五种观点：资本运营分为所有方的资本运营和经营方的资本运营，经营方的资本运营即法人资本运营。
第六种观点：资本运营就是经营股权，股权包括企业的部分股权和全部股权。
第七种观点：正确理解资本运营的概念，不能狭隘地理解为股票投资或金融商品买卖等资本直接运作行为，不能割裂资本运营与生产经营的内在联系。
上述关于资本运营概念的解释各有特点，都抓住了资本运营的本质特征：价值增值。因此资本运营可定义为：围绕资本的价值增值这个中心目标开展的一系列活动的总称。
目前企业实际进行的资本运营活动，主要是属于与商品经营相对应的狭义的资本运营概念，它是指可以独立于商品经营而存在的，以价值化、证券化了的资本或可以按价值化、证券化操作的物化资本为基础，通过各种资本运作方式来提高资本运营效率和效益的经营活动。这些资本运作方式主要有兼并、收购、管理层收购、战略联盟、股份回购、企业分立、分拆上市、资产剥离、资产重组、破产重组、债转股、租赁经营、托管经营等。本书的研究内容主要是基于这一概念。
美的集团发力内涵扩张




在顺德建设微波电器工业园

2009年11月13日，美的集团属下的微波电器事业部微波电器工业园奠基典礼，在佛山市顺德区北滘镇西区工业园举行。美的微波电器工业园是美的一次性投入最大、一次性建成面积最大的建设项目，总投资预算15亿元，总建筑面积45万平方米，拟于2010年8月建成并投产。投产后，工业园产能将达到3200万台/年，产值将超过150亿元，可提供就业岗位1.2万个。根据规划，该工业园将增强微波炉研、产、销，同时还将加快烤箱、果蔬净化机、嵌入式烤箱、嵌入式微波炉、BBQ(户外烧烤炉)以及照明等产业的发展。
在美的集团发展史上，曾采用过两种扩张生产能力的模式：一种是外延式扩张，以收购、兼并为主。从20世纪90年代开始，美的集团先后收购了芜湖丽光空调厂、东芝万家乐、广州华凌、合肥荣事达、无锡小天鹅等。另一种是内涵式扩张。美的集团采用这种模式，在全国已建设了十多个生产基地。另外，通过直接投资，美的集团在越南，白俄罗斯，我国的安徽芜湖、湖北武汉、重庆、广东中山等地，建设了工业园区。
美的集团每一个基地的建成，都取得了显著的经营效果：从产品经营来讲，直接扩大了生产能力，大幅提升了经营规模，有效地提高了经营效益；从产业经营来讲，新生产基地的建设，使美的集团不断培育并进入新的产业领域，产业结构日趋完善，整体经营实力持续增强。
佛山市常务副市长周天明在奠基典礼上讲话时指出，根据“十一五”规划，佛山确定了新的产业发展目标，制定了佛山工业总体布局规划，重点对产业集群化发展、工业园区整合、旧工业区改造三方面提出规划指引。顺德区配合市委市政府有关规划确立了发展方向，美的微波炉工业园是美的集团继总部建设后配合有关发展规划的重要举措。这对顺德以至全佛山的发展具有深远意义。产业整合和升级是广域意义上的系统性工程，在“广佛同城”的大环境下，美的集团的发展规划和产业结构性优化整合具有十分重要的意义。美的集团该次奠基仪式是一个新的发展里程，美的集团在以后的经营活动中，将与各行各业协调共进，早日成为世界500强企业，为社会发展作出更大贡献。
(案例资料整理自北京租房网新闻)

讨论题
1. 对比美的集团两种扩张生产能力的模式。
2. 美的集团在顺德建设微波电器工业园会对美的集团带来什么影响？

三、 资本运营与商品经营的联系与区别[*2]
(一) 资本运营与商品经营的联系
1. 目的一致。资本运营和商品经营最初是合一的，随着企业制度的变迁、所有权与经营权的分离以及资本市场和产权市场的发展，两者逐渐分离。资本运营和商品经营都是以资本增值为目的的经营活动。
2. 相互依存。资本运营并不排斥商品经营，资本运营和商品经营是密不可分的。通过商品经营实现利润最大化，是资本保值与增值的基本途径，商品经营是资本运营的基础，而资本运营的成功运作，又会有力地推动商品经营的发展。
3. 相互渗透。企业进行商品经营的过程，就是资本循环周转的过程，如果企业商品经营过程供产销各环节脱节，资本循环周转就会中断，如果企业的设备闲置，应收账款与存货等流动资产质量不高，商品销售不畅，必然使资本效率和效益低下。企业通过直接的资本运作，盘活存量资产，提高资源利用效率，使资本运营和商品经营又在更高的层次上联系在一起。
(二) 资本运营与商品经营的区别
1. 经营对象不同。资本运营的对象是企业的资本以及运动，侧重的是企业经营过程的价值方面，追求价值的增值；而商品经营的对象则是产品以及生产销售过程，经营的基础是厂房、机器设备、产品设计等，侧重的是企业经营过程的使用价值方面。
2. 经营领域不同。资本运营主要在资本市场上运作(资本市场包括证券市场和非证券的产权交易市场等)；而企业的商品经营涉及的领域主要是产品的生产技术、原材料的采购和产品的销售，主要是在生产资料市场、劳动力市场、技术市场和商品市场上运作。
3. 经营方式和目的不同。商品经营的方式和目的是通过商品销售或提供劳务，实现利润的最大化；资本运营的方式和目的是通过产权的流动和重组，提高资本运营效率和效益。
4. 经营导向不同。商品经营较多地受价格信号的控制；资本运营主要受资本市场的制约和资本回报率的限制。
5.经营风险不同。商品经营的企业生存和发展维系在一个或多个产品上，如市场需求发生变化，则会直接影响企业的生存和发展；资本运营的企业则把生存和发展建立在一个或多个产业上，并不断发现新的经济增长点，及时退出风险大的产业，规避风险。
6. 企业的发展方式不同。商品经营的企业主要依赖企业自身的积累，通过创造更多的利润并使之转化为资本，增加生产要素和生产能力而获得发展；而资本运营不但注重企业自身的内部积累，更重要的是通过资本外部扩张的方式，使企业快速扩张，发展壮大。
资本运营和商品经营是企业经营相辅相成的两个方面，应当有机地结合起来。商品经营始终是企业运作的基本形式，也是资本运营的基础；资本运营并不能取代商品经营，它通过对生产要素的有效配置，能够扩大企业市场份额，产生规模效益，拓宽经营领域，降低经营风险。
四、 资本运营与资产经营的关系
研究资产经营与资本运营的关系，应从两者的区别角度或在这个前提条件下进行。它们之间的区别主要表现在：
1. 资本与资产的概念区别。资本，是企业购置从事生产经营活动所需的资产的资金来源；资产，是企业用于从事生产经营活动以便为投资者带来未来经济利益的经济资源。
2. 经营目的不同。资本运营是以资本所有者在既定风险水平上实现投资期望收益最大化为目的；资产经营是以企业价值最大化为目的。
3. 活动的方式不同。资本运营是投资于有关项目和企业的活动，是经营行为；资产经营是对具体的资产进行管理、配置和运用的活动，是管理行为。
4. 活动的主体不同。资本运营主体是资本的所有者，即通常意义的“资本家”；而资产经营的主体是资本的支配者和使用者，即通常意义的“企业家”。
5. 主体所需的能力素质不同。资本运营者需要具备对风险和收益关系良好的判断能力；而资产经营者需要具备对具体生产要素的协调整合资源能力，以及对市场的了解和预测能力。
五、 资本运营的特点
资本运营和商品经营、资产经营在本质上存在着紧密的联系，但它们之间存在着区别，不能将资产经营、商品经营与资本运营相等同。资本运营具有如下三大特征：
1. 资本运营的流动性。资本是能够带来价值增值的价值，资本的闲置就是资本的损失，资本运营的生命在于运动，资本是有时间价值的，一定量的资本在不同时间具有不同价值，今天的一定量资本，比未来的同量资本具有更高的价值。
2. 资本运营的增值性。实现资本增值，这是资本运营的本质要求，是资本的内在特征。资本的流动与重组的目的是为了实现资本增值的最大化。企业的资本运动，是资本参与企业再生产过程并不断变换其形式，参与产品价值形成运动，在这种运动中使劳动者的活劳动与生产资料物化劳动相结合，资本作为活劳动的吸收器，实现资本的增值。
3. 资本运营的不确定性。资本运营活动，风险的不确定性与利益并存。任何投资活动都有某种风险，不存在无风险的投资和收益。这就要求经营者力争在进行资本运营决策时，必须同时考虑资本的增值和存在的风险，应该从企业的长远发展着想，企业经营者要尽量分散资本的经营风险，把资本分散出去，同时吸收其他资本参股，实现股权多元化，优化资本结构来增强资本的抗风险的能力，保证风险一定的情况下收益最大。
资本运营除上述三个主要的特征外，还具有资本运营的价值性、市场性和相对性等特征。
第二节 资本运营的内容与方式[*4/5]
一、 资本运营的内容
资本运营内容非常广泛，可从不同的角度进行划分。
(一) 按资本运营对企业规模的影响划分
从资本运营对企业规模的影响上看，资本运营可以分为扩张型资本运营、收缩型资本运营，以及内变型资本运营。
(二) 按资本运营的形式划分
从资本运营的形式上看，资本运营可以分为实业资本运营、金融资本运营、产权资本运营以及无形资本运营等。
1. 实业资本运营。实业资本运营是以实业为对象的资本运营活动。实业资本运营涉及企业的厂房、原材料、设备等具体实物的整合与运作，要求企业投入一定的人力、财力和物力，尤其是项目较大的固定资产投资经营活动，往往需要投入巨额的资本。
2. 金融资本运营。金融资本运营是指以金融资本(或称货币资本)为对象而进行的一系列资本运营活动。
3. 产权资本运营。产权资本运营是指以产权为对象的资本运营活动。产权资本运营的主要活动是通过产权交易使资产从实物形态变为货币形态，或者从货币形态转变为实物形态，如企业进入资本市场发行企业债券，进入企业产权交易市场进行兼并、收购、参股、控股、租赁等。
4. 无形资本运营。无形资本运营是以无形资本为对象的资本运营活动。企业可通过无形资本实施资本扩张战略；也可通过对无形资本的所有权或使用权进行转让，盘活企业的无形资本，并且在资本运营过程中，要保护和整合无形资本，防止无形资本受到侵权和流失。
(三) 按资本的运动状态来划分
从资本的运动状态来划分，可以将资本运营划分为存量资本运营和增量资本运营。
1. 存量资本运营。存量资本运营指的是投入企业的资本形成资产后，以增值为目标而进行的企业经营活动。
2. 增量资本运营。增量资本运营实质上是企业的投资行为，是对企业的投资活动进行筹划和管理。增量资本运营围绕资本扩张战略，应充分利用外部交易战略，将企业的现有资源与社会资源进行有效整合，发挥资本的乘数功能。
(四) 按资本运营的方式划分
从资本运营的方式看，资本运营可以分为外部交易型资本运营和内部运用型资本运营。
1. 外部交易型资本运营。外部交易型资本运营是通过资本市场对资本进行买卖，实现资本增值，包括股票的发行与交易、企业产权交易(例如企业并购)以及企业部分资产买卖等。例如，投资者可以用货币资本去购买某一赢利水平很高的公司的股票，实现控股，参与该公司的经营决策与管理，定期分享该公司的股利。如果投资者预测某公司赢利不断下降，发展前景不好，就可将持有的该公司股票卖出去，实现投资的转移。又例如，有的企业为扩大生产经营规模，提高经济效益，可以通过产权交易兼并某一相关企业；有的企业还可以将不需用的或无效的资产卖出去，获得货币，进行新的投资。
2. 内部运用型资本运营。内部运用型资本运营是通过对资本使用价值的有效运用，实现资本增值，就是在生产经营过程中合理而有效地运用资本，不断地开发新产品，采用新技术，努力降低资本耗费，加速资本周转，提高资本效率和效益，增加资本积累。
(五) 按资本运营活动是否跨越本国国界来划分
按资本运营活动是否跨越本国国界来划分，资本运营可以分为国内资本运营和国际资本运营。
1. 国内资本运营。国内资本运营指资本运营活动只是在本国范围之内进行，即企业在本国筹集资本，资本在国内运用，设备和原材料在国内购买，产品在国内销售，收支在国内结算，利润在国内分配，与外国的企业、单位、个人不发生经济和财务联系。
2. 国际资本运营。国际资本运营指资本运营活动跨越本国国界，通过国际资本市场，从国外筹集资本，向境外投资，进行跨国并购，从国外进口设备、技术和原材料，向国外销售产品，从境外投资获得利润，与其他国家的企业、单位、个人发生经济和财务关系。
二、 资本运营的方式
资本运营的方式，主要体现在以下六个方面。
(一) 资本扩张方式
扩张企业的规模是资本运营的重要目的之一。在企业的扩张过程中，通过资本运营实现扩张的方式有兼并、收购、战略联盟、发盘收购、合并和联营等方式。兼并是指一个企业购买其他企业的产权，并使其他企业失去法人资格的一种经济行为。收购是指一家企业用现金、有价证券等方式购买另一家企业的资产或股权，以获得对该企业控制权的一种经济行为，被收购方被纳入收购方公司框架内。发盘收购是一个公司通过股票市场对另一个公司股东股权的公开收购，并以此取得该公司控制权的交易活动。合并一般是指两个或两个以上公司通过协议重新组成一个新的公司，原来的公司丧失独立法人地位的企业扩张活动。无论是哪一种形式的资本扩张，共同特点是企业可控制的资源增加，企业的经营规模实现了外部扩张。资本扩张是资本自身生存发展的需要，也是资本具有的本质属性。
企业资本扩张经营的根本目的是实现股东价值的最大化，并且使现有管理者的收益更大。这既是现代经营管理目标所决定的，也是企业代理理论所决定的。企业资本扩张的价值来源主要体现在：获取战略机会；产生协同效应；提高管理效率；从目标企业的价值低估中获益；降低交易成本；在联盟中实现共赢等方面。
(二) 资本收缩方式
企业在经营中，随着经营战略和条件的变化，会出现一些不适合企业长期战略、没有成长潜力或影响企业整体业务发展的子公司、部门或产品生产线。为了使资源配置更加合理，更好地规避风险，使企业更具有竞争力，企业可以采取资本收缩经营方式。收缩型资本运营是相对于扩张型资本运营而提出的，它是指对公司的股本或资产进行重组从而缩减主营业务范围或缩小公司规模的各种资本运作的技巧和方法。常见的收缩型资本运营技巧主要包括资产剥离、股份回购、股权出售、公司分立、分拆上市和自愿清算等。资本收缩经营并非一定是企业经营失败的标志，企业经常将它与资本扩张方式相配合，通过资本扩张方式进入有发展前途的经营领域，同时从前景不佳的原有经营领域中撤退出来。面对激烈的市场竞争，企业有时采取资本收缩方式，在产业衰退初期就把经营不善的经营单位或业务，通过资本收缩方式进行战略撤退，最大限度地收回投资，降低企业风险，将过剩的资本转移到其他经营领域，使资本获得更有效的配置，提高企业资本利用效率和效益。
(三) 资本重组方式
资本重组是指对一定企业重组范围内的资本进行分拆、整合或优化组合的活动，是优化资本结构、达到资源合理配置的资本运营方式，资本重组的实质是对企业资源的重新配置。资本重组的方式主要有股份制改造、资产置换、债务重组、债转股、破产重组等。企业在经营过程中，由于市场竞争日益激烈，各种经济因素变动导致企业经营收益不确定，风险也明显增加，很多企业的现金流入与高负债的资本结构所要求的法定现金流出要求严重不匹配，陷入严重的债务支付危机状态。尽管有些企业通过贷款、高负债进行高风险的资本扩张获得成功，但资产负债率过高引发的财务危机，有可能使企业因资产无法变现，不能及时清偿债务，导致失败甚至破产。为了控制企业财务风险，在资本运营过程中，企业必须根据市场环境的不断变化，经常运用资本重组方式，对企业的各种资源进行重新配置，优化资本结构，提高资源利用效率，保证企业持续发展。
(四) 租赁经营和托管经营方式
租赁经营和托管经营都是通过存量资本的流动和重组来实现资本运营的。租赁经营是企业所有者将企业资产的使用权在一定时期内出租给承租方，承租方按合同规定定期交纳租金的一种经营方式。托管经营是将经营不善、管理混乱的企业委托给实力较强的优势企业经营管理的一种经营方式。租赁经营和托管经营的实质是在企业所有权与经营权彻底分离的情况下，通过市场对各种生产要素进行优化配置，提高社会资源的利用效率，实现资本运营的目标。用企业租赁、托管方式取得其他企业的资产经营权，拓宽了企业的筹资方式，可避免一次性大规模投入的困扰和企业产权关系转让中出现的一系列矛盾，达到迅速扩大经营权的效果，是增强企业经济实力的有效手段。放弃资产经营权的企业既可以盘活存量资产，优化资本结构；又可以取得一定的收入，同时又不丧失资本的所有权。
(五) 无形资本运营
无形资本运营是指企业对所拥有的各种无形资产如专利权、著作权、土地使用权、非专利技术、商誉等进行的运筹和谋划，用无形资本的价值实现企业的整体价值增值目的的运作方式。无形资本在资本运营活动中发挥着重要的作用，利用无形资本运营，发挥无形资本的经济杠杆作用是实现资本保值、增值、企业价值最大化的有效途径。无形资本运营方式有：
1. 利用无形资本的可转让性进行资本运营。如对专利技术的使用权、专有技术的使用权、商标的使用权、许可证合同、业务经营特许权以及企业品牌、商誉的让渡。即企业可以从外部购入无形资本，也可以以其拥有的无形资本进行对外投资。
2. 利用无形资本进行筹资，开拓融资新渠道。如利用财务上良好的信用，优先取得银行贷款及金融机构提供发行企业股票债券等方便条件，加快筹资速度，拓宽融资渠道；充分利用良好的商业信誉，取得合作伙伴在供应价格、货源占有、结算方式等诸多方面的优惠待遇；利用无形资本吸引外资。当外商选择合作伙伴时，常常考虑企业在长期经营中创造的名牌、销售网络以及在用户中的信誉。
3. 利用无形资本实现资本扩张。名牌企业利用其名牌效应、管理优势、销售网络等无形资产可以盘活有形资产，通过联合、租赁、参股、控股、并购等形式实现资本扩张。要认真积极地组织对企业的知名商标这种无形资产价值进行评估，定出身价，为无形资产获取利润创造前提条件。对那些在企业的生产经营中创造了巨大经济效益和社会效益，而在企业的账表上没有分文效益或账面价值与实际价值相差甚远的知名商标，应尽快确定其真实价值。通过对知名商标价值的评估，在国内外市场中树立中国名牌的高大旗帜。
(六) 知识资本运营
狭义的知识资本运营概念，是指在企业资本运营过程中，利用市场机制，转让和引进知识、智力，整合企业内部与外部的知识资本，借助于企业外部的知识资源创造出具有自身竞争优势的经营模式。知识资本运营的主要方式有：在资本运营过程中充分发挥知识资本的作用，建立产学研相结合的学习型组织，吸引国内外高素质技术和经营管理人才加盟，借用“外脑”使企业组织虚拟化，创造知识资本的自由流动机制，建立以顾客为中心的顾客资本运营体制等。在知识经济时代，知识资本对企业的发展具有举足轻重的作用。知识资本的出现使企业的价值不只体现在企业规模的大小，而是越来越体现在拥有知识资本的数量上，它也成为一种商品，其价值在交易中体现出来。随着工业经济时代向知识经济时代的发展，各企业将主要是通过知识而不是金融资本或自然资源等来获取新的竞争优势。企业拥有的内、外知识是无限的，搞好知识资本运营所产生的效益也必将是巨大的。此外，知识资本运营围绕市场组织智力资本和企业其他资本，灵敏度高，适应性强，相对减弱了企业经营的风险性。
第三节资本运营的目的和原则[*4/5]
一、 资本运营的目的
资本运营的目的，就是实现资本最大限度的增值。资本最大限度增值对于企业来说，可表现为以下方面。
(一) 利润最大化
企业将资本投入生产经营后，将所得收入与耗费相比，如果收入大于耗费，企业实现利润，如果收入小于耗费，则发生亏损。在资本运营中，企业为实现资本最大限度的增值，就必须降低成本，因此，企业在资本运营中不仅要注重增加当期利润，更要注重增加长期利润，不仅要注重增加利润额，同时要注重提高利润率，不仅要考察自有资本利润率，而且要考察全部资本(包括自有资本和借入资本)利润率。
(二) 股东权益最大化
股东权益，是指投资者对企业净资产的所有权，包括实收资本、资本公积金、盈余公积金和未分配利润。企业实现的利润越多，从税后利润中提取的盈余公积金和分配就越多。盈余公积金既可用于弥补企业亏损，也可用于转增资本，使投入企业的资本增多。将企业期末股东权益总额与期初股东权益总额对比，如果前者大于后者，则企业的自有资本增值。两者之差即为本期股东权益增加额，本期股东权益增加额除以期初股东权益总额，即为本期股东权益增加率。
(三) 企业价值最大化
企业在资本运营过程中，不仅要注重利润和股东权益的最大化，更要重视企业价值的最大化。企业价值的评估是指企业在连续经营的情况下，将未来经营期间每年的预期收益，用适当的折现率折现、累加得出某一估值，据以估算出企业价值。如果企业价值大于企业全部资产的账面价值，那么企业资本增值；反之，企业就贬值了。将企业价值减去企业负债后得出的数值与企业股东权益的账面价值相比较，如果前者大于后者，表明企业的自有资本增值。
总之，企业资本运营的三个“最大化”是相辅相成的。只有实现利润最大化，才能实现股东权益最大化，进而实现企业价值最大化。
二、 资本运营的原则[*2]
(一) 低成本扩张与资本收益协调原则
实施资本运营一定要避免单纯为了扩大规模而盲目进行扩张，切忌不顾及产业的关联度，盲目涉足别的行业，误以为这样做可以使企业的经营风险扩散，殊不知，这种过分追求多元化经营的做法，极有可能加大企业的经营风险。因此，企业在资本运营的过程中不可贪多求快，也不要只顾眼前不看长远。资本运营最好是在熟悉的行业内进行，而且开展资本运营时，不但要观察近期效益还要分析中长期发展趋势。也就是说，必须精确比较和计算投入产出的比例，最大限度地节约单位产品的物化劳动和活劳动，从优质、低耗、效能中，寻求效益的最大化。
(二) 资本最优结构原则
资本最优结构原则是指企业进行资本运营，就是通过对资本结构的调整使各资本要素发挥最大作用，以实现资本的最大增值，一旦有另一种结构更适合企业的发展，资本可以进行调整，从赢利低的部门退出，畅通地进入赢利更高的领域，使企业运营的机会成本达到最小。
(三) 缩短资本周转周期原则
资本是在不断的流动中实现增值的，在资本确定的条件下资本的周转速度越快资本增值就会越快，资本运营应尽可能缩短资本周转的周期，提高流动速度，从而提高投资回报率。资本增值的速度取决于资本流动的快慢，在相等的时间内，资本流动的速度越快，资本周转周期就越短，资本增值的机会也就越大。因此，公司在实施资本运营的过程中，更应该注意不仅仅使资本处在不停的流动转换之中，还应设法加大资本流动的速度，以获取更大的赢利。
(四) 资本的最优规模原则
企业的资本运营规模并不是越大越好，经济规模并不等于规模经济，保持与企业相适应的规模，才能既获得规模效益又不会因管理层次的增加而导致信息成本、监督费用的增加，给企业带来成本负担与风险。一个企业在资本运营过程中，只有不断扩大自身的资本积累，在考虑自己偿债能力和资本效益前提下，方能通过企业并购，借助他人资本来提高经营能力，而不能盲目收购和兼并其他企业，更不能为求规模而不切实际地收购兼并那些与自己核心业务关联度较低或不相关的企业。虽然跨行业发展有一些成功的案例，但是更多的案例告诉我们那些绝大多数资本运营成功的企业，其秘诀就在于正确地处理主营业务发展与多元化经营的关系，围绕主营业务进行资本运营。注重内部产业的关联，那么并购的资产能为企业带来跨越式发展的机遇。反之，不但无法从聚集的资本中得到发展的动力，反而可能使本来充满活力的企业走向衰退，甚至破产。在控制规模时，应考虑按照成本和效益相结合的原则，既要获得规模效益，又不能因增加规模而增加信息成本和管理成本。
(五) 资本运营与生产经营有机结合原则
资本运营是一个很新的概念，对这一概念的“神奇”有许多过分的渲染，使得一些人误以为资本运营是一种任何企业都可以操作的高级经营形式，只要进行了资本运营，企业就会飞速发展，因此，一些企业不顾自身的实际情况，不注意内外部客观条件的限制，硬性地实现从生产经营向资本运营的转变。在这一转变过程中，忽视了自己的主业，忽视生产经营管理，在行业内外，甚至地区内外盲目进行资本扩张，结果加大了企业的运行成本和风险系数，不少企业甚至因此而被拖垮。
其实，对于生产性企业而言，资本运营是在企业内部形成的以资本效率和效益为核心的新机制条件下，实现其资本有效增值的一种经营方式。忽视任何一方面，或者过于注视任何一方面，都会给企业带来不利的影响。如果只注重生产经营，则企业规模增长过慢，也不能获得规模效益，企业自身实力更得不到迅速提高；反之，如果忽视生产经营，单纯追求资本运营，企业迅速扩大的规模将缺乏牢固的基础。因此,尽管资本运营可以相对于生产经营而存在，并且可以与生产经营分层运作，但是，资本运营最终必须以生产经营为基础，服从或服务于生产经营。只有将资本运营管理与生产经营管理有机地结合起来，才能真正实现企业规模扩大和效益提高两个目标。否则，只能适得其反。
(六) 资本运营风险适度原则
投资风险大小与收益大小一般成正比，投资在风险大小以及收益大小之间应合理搭配，所以在做整体资本运营规划时，规划的项目既要有风险大收益大的项目，又要有风险小收益小的项目，保持总资本结构能增值保值；既要保证资本运营的安全性，又要保证资本的增值速度。同时，可以通过强化情报信息的精度，提高预测的准确性；集思广益，认真做好可行性分析，做到决策民主化、科学化，以提高资本运营的安全程度。
(七) 资本运营的开放原则
资本运营不仅着眼于企业自有的各种资本，还要利用一切融资手段、信用手段扩大可用资本的份额，使企业内部资源与外部资源结合起来进行优化配置，以最小的总预付资本推动最大的经营规模，获得最大的价值增值。
(八) 资本系统整合原则
资本系统整合原则指加入企业的每个资本要素每个运转环节构成了一个完整的资本运行系统。资本运营的思想应贯穿于该系统的每一部分，不同的资本运营战略应有不同的措施与之相适应，不能有任何的错位，这样整体功能才能得到最优发挥。
第四节资本运营的理论基础
目前，国内对资本运营进行解释的理论主要都是沿用马克思的资本理论以及西方的经济理论。
一、 马克思的资本理论及对企业资本运营的指导借鉴作用
关于资本循环，马克思提出的一个中心思想是：产业资本的循环是指产业资本从某种职能出发，依次经过购买、生产、销售三个阶段，分别采取货币资本、生产资本、商品资本三种职能形式，承担为剩余价值的产生准备条件、生产剩余价值和实现剩余价值三种职能，实现了价值增值，最后又回到原来出发点的全部运动的过程。
1. 在资本的循环中，第一阶段和第三阶段是流通过程，第二阶段是生产过程。资本循环过程是生产过程和流通过程的统一。在整个过程中，生产过程起决定作用，因为只有在生产过程中，才创造价值并产生剩余价值。但是，资本的运动也不能没有流通过程。如果资本家不购买劳动力和生产资料，就不能进行生产。同时，不出售商品，也就不能实现剩余价值。
2. 资本循环的三个阶段是互相连接的，资本只有不停地从一个阶段过渡到另一个阶段，循环才能顺利地进行。资本在循环过程中，采取了三种不同的职能形式：货币资本、生产资本和商品资本，它们分别执行着不同的职能。货币资本的职能，是购买生产资料和劳动力，使生产过程能够顺利进行。生产资本的职能，是在生产资料和劳动力的结合过程即生产过程中，生产商品，形成新价值，创造剩余价值。商品资本的职能，是通过出售商品，使资本家的预付资本以货币形式回到他的手中，并且使生产过程中所创造的剩余价值实现为货币。
3. 货币资本、生产资本和商品资本不是三种类型的独立资本，而是产业资本在它的运动过程中所采取的不同形式。产业资本连续进行的现实循环，不仅是流通过程和生产过程的统一，而且还是它的所有的三个循环的统一。
可见，产业资本现实循环是三种循环形式的统一。这三种循环形式有一个共同点，其目的和动机是价值增值；它们又各有特点，从一个侧面表现了资本运动的某些特征；它们又各有片面性，歪曲和掩盖了资本运动的本质。
货币资本循环的特点是：循环的起点和终点都是货币资本，终点已发生了价值增值。因此，它鲜明地揭示了资本主义的生产目的，是产业资本循环的一般形式。货币资本循环的片面性，是生产阶段容易被忽视，仿佛剩余价值是在流通中产生的。
生产资本循环的特点是：它的起点和终点都是生产过程，这表明资本主义生产是连续再生产过程。生产资本循环的片面性，在于资本主义生产的目的被掩盖了。
商品资本循环的特点是：它的起点和终点都是包含剩余价值的商品资本，它反映了资本主义生产是不断的再生产进程，也反映商品出售是再生产的前提。它的片面性是掩盖了资本主义的生产目的，仿佛生产只是为了满足人们的需要。
因此，必须把这三种循环形式统一起来，才能全面反映产业资本运动的特点。其实，上述三种循环形式的区别，只是单纯形式上或单纯主观上的区别。实际上，不仅每一种循环形式都把其他循环形式作为前提，而且一种循环形式的循环反复已经包含着其他循环形式。总过程实际上又是三个循环的统一，这三个循环是过程的连续性借以表现的不同形式。
马克思的资本循环与周转理论对企业的资本运营具有借鉴和启示作用：马克思的资本循环与周转理论强调资本的流动性，指出资本的生命在于运动，这正是资本运营的核心所在。资本运营是建立在资本充分流动的基础之上的，企业资本只有流动才能增值，资本闲置是资本最大的流失。因此，一方面，企业要通过兼并、收购等形式的产权重组，盘活沉淀、闲置、利用效率低下的资本存量，使资本不断流动到报酬率高的产品和产业上，通过流动获得增值的契机。另一方面，企业要缩短资本流动过程，加快资本由货币资本到生产资本，由生产资本到商品资本，再由商品资本到货币资本的形态转换过程，以实现资本的快速增值。
二、 西方的经济理论对资本运营的指导借鉴作用[*2]
(一) 交易费用理论与企业资本运营
1937年，著名经济学家科斯在《企业的性质》一文中首次提出交易费用理论。该理论认为，企业和市场是两种可以相互替代的资源配置机制，由于存在有限理性、机会主义、不确定性与小数目条件使得市场交易费用高昂。为节约交易费用，企业作为代替市场的新型交易形式应运而生。交易费用决定了企业的存在，企业采取不同的组织方式最终目的也是为了节约交易费用。所谓交易费用是指企业用于寻找交易对象、订立合同、执行交易、洽谈交易、监督交易等方面的费用与支出，主要由搜索成本、谈判成本、签约成本与监督成本构成。企业运用收购、兼并、重组等资本运营方式，可以将市场内部化，消除由于市场的不确定性所带来的风险，从而降低交易费用。
交易费用理论包含以下几点基本结论：
(1) 市场和企业虽可相互替代，却是不相同的交易机制。因而企业可以取代市场实现交易。
(2) 企业取代市场实现交易有可能减少交易的费用。
(3) 市场交易费用的存在决定了企业的存在。
(4) 企业“内化”市场交易的同时产生额外的管理费用。当管理费用的增加与市场交易费用节省的数量相当时，企业的边界趋于平衡(不再增长扩大)。
(5) 现代交易费用理论认为交易费用的存在及企业节省交易费用的努力是资本主义企业结构演变的唯一动力。
交易费用理论仔细区分了市场交易和企业内部交易。市场交易双方利益并不一致，但交易双方地位平等。企业内部交易一般是通过长期合约规定(如企业主和雇员)，交易双方利益比较一致，但地位并不平等。市场交易导致机会主义，但在企业内部，机会主义对谁都没有好处。
(二) 西方的产权理论及对企业资本运营的指导借鉴作用
作为西方经济学的一个新分支，现代西方产权经济学诞生于20世纪初期，成熟于20世纪60年代，它是人们在对长期居于正统地位的新古典微观经济学批判的基础上壮大起来的。在20世纪30年代，产权经济学还只是一些思想和观点，停留于对正统微观经济学理论的批判，指出市场运行存在交易成本上。到20世纪五六十年代，产权经济理论从一种思想和观点发展为一门新型的学科，科斯及其追随者们提出了著名的“科斯定理”，并以“交易成本”为基础，对私人产权条件下资源配置的外在性问题、企业规模与市场边界关系问题、跨国公司的国际投资问题、技术转让和社会化分工及交易成本关系等问题进行分析，形成了较为系统的理论。
现代西方产权经济学使产权成为资源配置过程中的核心。产权理论包含以下基本结论：
(1) 个体在追求效用最大化过程中，产权成为制约效用的一个基本变量。
(2) 产权问题还影响成本函数。如果产权界定不清，交易成本会大于零，而且个体追求效用最大化过程中不可能达到社会效用最大化。
(3) 传统的效用和利润最大化分析不切实际，求极值问题的实质是产权在何种条件下被界定转让的问题，效用和利润的获得不过是产权交易的结果。
(4) 企业和市场都是实现资源有效配置的两种组织制度，一个通过内部的权威关系，一个通过价格机制实现之。这样，现代西方产权经济理论改变了传统经济学以产品或劳务作为基本分析单元，使产权问题成为经济分析的重点，并使交易成本与经济运行紧密结合。
按现代产权经济学的理解，出资者所有权与法人财产权是对立统一的。法人财产权不是对资本的权利，而是对资产的权利。法人所拥有的是对机器、厂房、原材料、货币资金以及各类有形资产和无形资产的权利，是企业资产负债表中处于左方资产栏中的使用价值的权利，而处于右方资本净值和负债栏中的价值形态则属资本所有者即出资者所有权的范畴。眼下人们用“国有资产经营”来概括资本出资者所有权的运作显然违反经济学常识。看来，只有真正学习了现代产权理论，承认所有权分解，才能分清“资本运营”与“资产经营”的界限，理顺国有资本运营的思路。
与传统所有权概念坚持静态与机械的占有不同，现代产权经济学强调产权的制度结构安排对资源优化配置的重要性，认为企业不论在法律的名义上归谁所有，关键是实际的产权制度结构如何安排，能否真正建立起一种有效的约束、激励与监督制度，保护产权，促进资源优化配置。
(三) 规模经济理论及对企业资本运营的指导借鉴作用
 规模经济理论是经济学的基本理论之一，也是现代企业理论研究的重要范畴。从经济学说史的角度看，亚当·斯密是规模经济理论的创始人。亚当·斯密在《国民财富的性质和原因的研究》(简称《国富论》)中指出：“劳动生产上最大的增进，以及运用劳动时所表现的更大的熟练、技巧和判断力，似乎都是分工的结果。”斯密以制针工场为例，从劳动分工和专业化的角度揭示了制针工序细化之所以能提高生产率的原因在于：分工提高了每个工人的劳动技巧和熟练程度，节约了由变换工作而浪费的时间，并且有利于机器的发明和应用。由于劳动分工的基础是一定规模的批量生产，因此，斯密的理论可以说是规模经济的一种古典解释。
真正意义的规模经济理论起源于美国，它揭示的是大批量生产的经济性规模，典型代表人物有阿尔弗雷德·马歇尔、张伯伦、罗宾逊和贝恩等。
规模经济理论对企业的资本运营具有的借鉴和启示作用是：通过兼并来扩大企业生产经营规模，既可以增加产出，又可降低生产成本，从而使企业获取规模经济效益。
规模经济理论是指在一特定时期内，企业产品绝对量增加时，其单位成本下降，即扩大经营规模可以降低平均成本，从而提高利润水平。兼并可以在两个层次上实现企业的规模效益，即产量的提高和单位成本的降低。兼并给企业带来的内在规模经济在于：通过兼并，可以对资产进行补充和调整；横向兼并，可实现产品单一化生产，降低多种经营带来的不适应；纵向兼并，将各生产流程纳入同一企业，节省交易成本等。兼并的外在规模经济在于：兼并增强了企业整体实力，巩固了市场占有率，能提供全面的专业化生产服务，更好地满足不同市场的需要。
【复习思考题】
1.资本运营与商品经营的联系和区别是什么？
2.什么是资本？资本有哪些特点？
3.资本运营有哪些特点？
4.资本运营有哪些方式？
5.资本运营有哪些原则？
【案例分析题】
巨头抱团渡难关辉瑞以680亿美元并购惠氏
辉瑞和惠氏的危机，在于都受到了新产品研发不力、固定成本居高不下等利空因素的影响。在如今赢利药物专利即将到期、仿制药竞争的压力之下，巨头也需要抱团渡过难关。
2009年1月27日辉瑞总部发布声明称，双方达成并购协议，辉瑞将按惠氏当前5019美元股价对后者以现金加换股方式进行收购，总价值大约680亿美元。两家董事会已经批准这一收购。如此高价体现了辉瑞巩固市场份额的迫切心情，以及通过并购达到降本增效的意愿。辉瑞总部透露，交易的资金来源将包括现金债务和股票。多家银行组成一个财团提供金额达225亿美元的贷款。
双方还约定如果并购失败各需赔付天价违约金。辉瑞违约的代价45亿美元，惠氏违约金为15亿～20亿美元，足见联姻的忠诚度。惠氏目前也频频遭遇挫折，其治疗抑郁症和心绞痛的最重要两种产品，将于2010年和2011年失去专利保护，但被认为是公司未来希望所在的痴呆症疫苗研制，一些临床实验表现令人失望。
国务院发展研究中心金融问题专家巴曙松表示：“此次并购或将引发新一轮的并购潮。”在金融危机大背景下，医药行业统一面临销售回落、赢利下滑的压力。辉瑞和惠氏两家企业有着高度的相似，此时合并可在短时间内起到降低成本的作用。
如果不采取此次并购行动，一两年内辉瑞将很快被葛兰素史克或罗氏超过，让出全球药业老大的宝座。辉瑞目前面临的主要问题在于：随着其拳头产品“立普安”在2011年失去专利保护，这一项占其全年营业额度1/4的收入将大幅缩水。对于许多大型制药公司而言，往往三四种产品的赢利就能占公司利润的一大块。据了解，辉瑞公司在2007年财政的收入为484亿美元，其中127亿左右的贡献来自于降胆固醇药物“立普安”，比排在第二的药物高出3倍多。有美国分析曾预计，加上其他专利将先后到期，到2015年的时候辉瑞2007年营收的来源将缩水超过70%。
辉瑞一直没有找到合适的新药，以消除“立普安”专利失效给公司赢利带来的负面影响。自2007年以来，辉瑞一直不断压缩成本，但都无法从根本上解决问题。辉瑞显然已经看到了单靠两三个拳头产品打天下的弊端。在宣布收购惠氏的声明中，辉瑞特意提到，收购将使公司具备庞大和多样化的全球产品组合，并降低对小分子产品的依赖。新公司无论在短期还是长期，都将更好地实现营收的稳定增长和每股赢利的增长。预计到2012年，任何一种药品的营收占新公司总营收的比重都将低于10%。
辉瑞通过并购实现“逆转”的历史由来已久。2000年时辉瑞以900亿美元收购华纳\|兰伯特公司并获得重磅药物“立普安”首次成为全球第一大制药公司。辉瑞收购惠氏，表明其产品研发重心的转移。辉瑞目前的产品线与研发重心多集中在化学药物上。但从目前药品的市场发展趋势和未来的药物需求看，生物制药在未来有很大的市场空间。与主要竞争对手相比，辉瑞在生物科技领域并不擅长。通过买下惠氏药厂，辉瑞可强化在生物科技领域的地位，并取得惠氏众多前景看好的产品，特别是疫苗，以补强辉瑞的弱项。辉瑞在并购声明中特意提到，两家联姻，提供了一个改变行业的有利机会，将创造出世界上头号生物制药公司。
辉瑞与惠氏的合并，同时将它与罗氏等其他药企的竞争摆到了一个白热化的境地。消费者将面临着集中度更高的产业结构和市场结构，行业竞争将更趋激烈。
(案例资料来源：中国经营报，2009年2月9日)
讨论题
1.分析辉瑞收购惠氏的原因。
2.辉瑞收购惠氏后对辉瑞有什么影响？












第二章


资本运营的主体与环境
第一节资本运营的主体[*4/5]
一、 资本运营的主体是企业
资本运营主要是对于企业而言的(尽管政府和中介机构也会参与其中，但并不是主流)。资本运营实际上并不神秘，它本来就是经济主体进行价值运营的直接体现，是一种正常的市场行为，客观上反映着产品再生产过程的资本再生产，具有不以人的意志为转移的客观规律性。因此，资本运营的主体是企业。
那么什么是企业？企业是从事生产、流通、服务等经济活动，以生产或服务满足社会需要，实行自主经营、独立核算、依法设立、具有经济法人资格的一种营利性的经济组织。简言之，企业就是指，依法设立的以营利为目的、从事商品的生产经营和服务活动的独立核算经济组织。
企业的作用在于：首先，企业作为国民经济的细胞，是市场经济活动的主要参加者；第二，企业是社会生产和流通的直接承担者。第三，企业是推动社会经济技术进步的主要力量。
 总之，企业对整个社会经济的发展与进步有着不可替代的作用，从一定意义上讲，企业素质的高低，企业是否适应市场经济发展的要求，直接关系着国民经济状况的好坏和社会的长治久安。
二、 企业的基本组织形式
根据市场经济的要求，现代企业的组织形式按照财产的组织形式和所承担的法律责任划分，国际上通常分类为：独资企业、合伙企业和公司企业。
(一) 独资企业
独资企业，西方也称“单人业主制”。它是由某个人出资创办的，有很大的自由度，只要不违法，爱怎么经营就怎么经营，要雇多少人，贷多少款，全由业主自己决定。赚了钱，交了税，一切听从业主的分配；赔了本，欠了债，全由业主的资产来抵偿。我国的个体户和私营企业很多属于此类企业。


B
&E
资本运营理论与实务

第二章资本运营的主体与环境
B&
E
1. 独资企业的特点
(1) 企业的建立与解散程序简单。
(2) 经营管理灵活自由。企业主可以完全根据个人的意志确定经营策略，进行管理决策。
(3) 业主对企业的债务负无限责任。当企业的资产不足以清偿其债务时，业主要以其个人财产偿付企业债务，有利于保护债权人利益，但独资企业不适宜风险大的行业。
(4) 企业的规模有限。独资企业有限的经营所得、企业主有限的个人财产、企业主一人有限的工作精力和管理水平等都制约着企业经营规模的扩大。
(5) 企业的存在缺乏可靠性。独资企业的存续完全取决于企业主个人的得失安危，企业的寿命有限。在现代经济社会中，独资企业发挥着重要作用。
2. 设立个人独资企业的条件
(1) 投资人为一个自然人；
(2) 有合法的企业名称；
(3) 有投资人申报的出资；
(4) 有固定的生产经营场所和必要的生产经营条件；
(5) 有必要的从业人员。
3. 独资企业的优缺点
(1) 独资企业的优点。独资企业是企业制度序列中最初始和最古典的形态，也是民营企业主要的企业组织形式。其主要优点为：
①企业资产所有权、控制权、经营权、收益权高度统一。这有利于保守与企业经营和发展有关的秘密，有利于业主个人创业精神的发扬。
②企业业主自负盈亏和对企业的债务负无限责任成为了强硬的预算约束。企业经营好坏同业主个人的经济利益乃至身家性命紧密相连，因而，业主会尽心竭力地把企业经营好。
③企业的外部法律、法规等对企业的经营管理、决策、进入与退出、设立与破产的制约较小。
(2) 独资企业的缺点。虽然独资企业有以上的优点，但它也有比较明显的缺点：
① 难以筹集大量资金。因为一个人的资金终归有限，以个人名义借贷款难度也较大。因此，独资企业限制了企业的扩展和大规模经营。
② 投资者风险巨大。企业业主对企业负无限责任，在硬化了企业预算约束的同时，也带来了业主承担风险过大的问题，从而限制了业主向风险较大的部门或领域进行投资的活动。这对新兴产业的形成和发展极为不利。
③ 企业连续性差。企业所有权和经营权高度统一的产权结构，虽然使企业拥有充分的自主权，但这也意味着企业是自然人的企业，业主的病、死，他个人及家属知识和能力的缺乏，都可能导致企业破产。
④ 企业内部的基本关系是雇佣劳动关系，劳资双方利益目标的差异，构成企业内部组织效率的潜在危险。
(二) 合伙企业
合伙企业是由几个人、几十人，甚至几百人联合起来共同出资创办的企业。它不同于所有权和管理权分离的公司企业。它通常是依合同或协议组织起来的，结构较不稳定。合伙人对整个合伙企业所欠的债务负有无限的责任。合伙企业不如独资企业自由，决策通常要合伙人集体做出，但它具有一定的企业规模优势。
1. 合伙企业的特征
(1) 生命有限。合伙企业比较容易设立和解散。合伙人签订了合伙协议，就宣告合伙企业的成立。新合伙人的加入，旧合伙人的退伙、死亡、自愿清算、破产清算等均可造成原合伙企业的解散以及新合伙企业的成立。
(2) 责任无限。合伙组织作为一个整体对债权人承担无限责任。按照合伙人对合伙企业的责任，合伙企业可分为普通合伙和有限合伙。普通合伙的合伙人均为普通合伙人，对合伙企业的债务承担无限连带责任。例如，甲、乙、丙三人成立的合伙企业破产时，当甲、乙已无个人资产抵偿企业所欠债务时，虽然丙已依约还清应分摊的债务，但仍有义务用其个人财产为甲、乙两人付清所欠的应分摊的合伙债务，当然此时丙对甲、乙拥有财产追索权。有限责任合伙企业由一个或几个普通合伙人和一个或几个责任有限的合伙人组成，即合伙人中至少有一个人要对企业的经营活动负无限责任，而其他合伙人只能以其出资额为限对债务承担偿债责任，因而这类合伙人一般不直接参与企业经营管理活动。
(3) 相互代理。合伙企业的经营活动，由合伙人共同决定，合伙人有执行和监督的权利。合伙人可以推举负责人。合伙负责人和其他人员的经营活动，由全体合伙人承担民事责任。换言之，每个合伙人代表合伙企业所发生的经济行为对所有合伙人均有约束力。因此，合伙人之间较易发生纠纷。
(4) 财产共有。合伙人投入的财产，由合伙人统一管理和使用，不经其他合伙人同意，任何一位合伙人不得将合伙财产移为他用。只提供劳务，不提供资本的合伙人仅有权分享一部分利润，而无权分享合伙财产。
(5) 利益共享。合伙企业在生产经营活动中所取得、积累的财产，归合伙人共有，如有亏损则亦由合伙人共同承担。损益分配的比例，应在合伙协议中明确规定；未经规定的可按合伙人出资比例分摊，或平均分摊。以劳务抵作资本的合伙人，除另有规定者外，一般不分摊损失。
2. 合协议的内容
为了避免经济纠纷，在合伙企业成立时，合伙人应首先订立合协议(又叫合伙契约，或叫合伙章程)，其性质与公司章程相同，对所有合伙人均有法律效力，一般包括以下内容：
(1) 合伙企业的名称(或字号)和所在地及地址；
(2) 合伙人姓名及其家庭地址；
(3) 合伙企业的经营以及设定的存续期限；
(4) 合伙企业的设立日期；
(5) 合伙人的权利和义务；
(6) 合伙人的投资形式及其计价方法；
(7) 合伙的退伙和入伙的规定；
(8) 损益分配的原则和比率；
(9) 付给合伙人贷款的利息；
(10) 付给合伙人的工资；
(11) 每个合伙人可以抽回的资本；
(12) 合伙人死亡的处理以及继承人权益的确定；
(13) 合伙企业结账日和利润分配日；
(14) 合伙企业终止以及合伙财产的分配方法；
(15) 其他需经全体合伙人同意的事项。
3. 合伙企业的优势
与个人独资企业相比较，合伙企业有很多的优势，主要是可以从众多的合伙人处筹集资本，合伙人共同偿还债务，减少了银行贷款的风险，使企业的筹资能力有所提高，同时，合伙人对企业盈亏负有完全责任，有助于提高企业的信誉。合伙企业具有如下优点：
(1) 合伙人之间是风雨同舟、荣辱与共的关系，因此，合伙企业的风险和责任相对于独资企业要分散一些。
(2) 合伙企业的资本来源比独资企业广泛，它可以充分发挥企业和合伙人个人的力量，这样可以增强企业经营实力，使得其规模相对扩大。
(3) 法律对于合伙企业不作为一个统一的纳税单位征收所得税，因此，合伙人只需将从合伙企业分得的利润与其他个人收入汇总缴纳一次所得税即可。
(4) 由于法律对合伙关系的干预和限制较少，因此，合伙企业在经营管理上具有较大的自主性和灵活性，每个合伙人都有权参与企业的经营管理工作，这点与股东对公司的管理权利不同。
(5) 出资方式多样，可以用劳务出资(有限公司无)，评估作价都可以和合伙人协商。
4. 合伙企业的缺点
(1) 相对于公司而言，合伙企业的资金来源和企业信用能力有限，不能发行股票和债券，这使得合伙企业的规模不可能太大。
(2) 合伙人的责任比公司股东的责任大得多，合伙人之间的连带责任使合伙人需要对其他合伙人的经营行为负责，更加重了合伙人的风险。
(3) 任何一个合伙人破产、死亡或退伙都有可能导致合伙企业解散，因而其存续期限不可能很长。
(三) 公司企业
公司企业是按所有权和管理权分离，出资者按出资额对公司承担有限责任创办的企业，主要包括有限责任公司和股份有限公司。公司企业属法人企业，出资者以出资额为限承担有限责任，是现代企业组织中的一种重要形式，它有效地实现了出资者所有权和管理权的分离，具有资金筹集广泛、投资风险有限、组织制度科学等特点，在现代企业组织形式中具有代表性。
1. 有限责任公司
有限责任公司指不通过发行股票，而由为数不多的股东集资组建的公司(一般由2人以上50人以下股东共同出资设立)，其资本无须划分为等额股份，股东在出让股权时受到一定的限制。在有限责任公司中，董事和高层经理人员往往具有股东身份，使所有权和管理权的分离程度不如股份有限公司那样高。有限责任公司的财务状况不必向社会披露，公司的设立和解散程序比较简单，管理机构也比较简单，比较适合中小型企业。
(1) 有限责任公司注册条件
注册有限责任公司，应当具备下列条件：
① 股东符合法定人数。法定人数是指法定资格和所限人数两重含义。法定资格是指国家法律、法规和政策规定的可以作为股东的资格。法定人数是《公司法》规定的注册有限责任公司的股东人数。《公司法》对有限责任公司的股东限定为2个以上50个以下。一人有限公司为一个股东。
② 股东出资达到法定资本的最低限额。公司必须有充足的资金才能正常运营。股东没有出资，公司就不可能设立。股东出资总额必须达到法定资本的最低限额，即3万元。
特定行业的有限责任公司注册资本最低限额需高于前款所定限额的，由法律、行政法规另行规定。
股东可以用货币出资，也可以用实物、工业产权、非专利技术、土地使用权作价出资，以工业产权、非专利技术作价出资的金额不得超过有限责任公司注册资本的20%，对国家采用高新技术成果有特别规定的除外。
③ 股东共同制定章程。 制定有限责任公司章程，是设立公司的重要环节，公司章程由全体出资者在自愿协商的基础上制定，经全体出资者同意，股东应当在公司章程上签名、盖章。
④ 有公司名称，建立符合有限责任公司要求的组织机构。设立有限责任公司，除其名称应符合企业法人名称的一般性规定外，还必须在公司名称中标明“有限责任公司”或“有限公司”。建立符合有限责任公司要求的组织机构，是指有限责任公司组织机构的组成、产生、职权等符合《公司法》规定的要求。公司的组织机构一般是指股东会、董事会、监事会、经理或股东会、执行董事、1～2名监事、经理。股东人数较多，公司规模较大的适用前者，反之适用后者。
⑤ 有固定的生产经营场所和必要的生产经营条件。
(2) 有限责任公司的设立程序
① 申请名称预先核准；
② 出资及开设银行账户；
③ 验资；
④ 审批；
⑤ 申请设立登记；
⑥ 签发出资证明书和置备股东名册。
(3) 有限责任公司法律特征
有限责任公司具备如下法律特征：
① 股东人数有限制。有限责任公司一般都有最高人数的规定，如日本有限公司、英国的私公司及中国有限责任公司都规定以股东人数50人为上限。有限责任公司的股东，不限于自然人，法人和政府都可以成为有限责任公司的股东。
② 股东仅就其出资额为限对公司担责。股东只对公司负有限责任，对公司的债权人不负直接责任。股东的出资额由股东自己或股东之间的协议、公司章程来决定。有限责任公司则以其全部资产对公司的债务承担责任。其全部资产包括公司设立时的股东出资及公司设立后经营所产生或控制的各种财产、债权和其他权利。公司对外承担的责任因此也是有限的。
③ 公司不能发行股票。有限责任公司的股东出资后拥有股份证书，它只是一种权利证书，不能买卖。公司的股份不允许在证券交易所公开出售，所以又称“不上市公司”。若有限责任公司在经营中需要增加资金，可以通过其他方式如向银行申请贷款等筹集资金，但不能向社会公开募资。
④ 公司的股份一般不能任意转让。若要进行股东出资的转让，必须经大多数股东一致同意批准，并在公司登记；对欲转让的股份，其他股东有优先购买权。
⑤ 公司的设立程序简便，只有发起设立而无募股设立，其成立可以由一个人或几个人发起，股东的出资额须在公司成立时缴足。组织管理机构比较灵便、精简、行动迅速。其营业、解散、结业都比较简单，营业账目可以不公开。因为有限责任公司不能向公众筹集资金，因此它没有义务将经营状况公开，法律一般也不规定其必须对外公布账目。
2. 股份有限公司
股份有限公司是把全部资本划分为等额股份，通过发行股票筹集资本的公司，又分为在证券市场上市的公司和非上市的公司。股东一旦认购股票，就不能向公司退股，但可以通过证券市场转让其股票。
(1) 设立股份有限公司应具备下列条件
① 发起人符合法定资格和法定人数。设立股份有限公司，应有5个以上的发起人，且其中须有过半数的发起人在中国境内有住所。如果国有企业改建为股份有限公司，发起人可以少于5人，但应当采取募集设立方式。发起人必须按照《公司法》规定认购其应认购的股份。
② 发起人认缴和向社会公开募集的股本达到法定最低资本限额。股份有限公司注册资本最低限额为人民币500万元。
③ 股份发行、筹办事项符合法律规定。
④ 发起人制定公司章程，并经创立大会通过。
⑤ 有公司名称，建立符合股份有限公司要求的组织机构。
⑥ 有固定的生产经营场所和必需的生产经营条件。
⑦ 必须经过国务院授权的部门或者省级人民政府批准。
(2) 股份有限公司的优势与缺点
经过批准它可以向社会大规模地筹集资金，使某些需要大量资本的企业在短期内得以成立，有利于资本的市场化和公众化，将企业经营置于社会大众的监督之下。当股东认为企业经营不善时，会抛售股票，这成为对公司经理人员的强大外部约束力量。但股份有限公司的创办和歇业程序复杂，公司所有权和管理权的分离带来两者协调上的困难，同时由于公司要向外披露经营状况，商业秘密难以保守。这种组织形式比较适合大中型企业。
(3) 股份有限公司的法律特征
① 股份有限公司是典型的资合公司，公司的信用完全建立在资本的基础上。
② 股份有限公司设立条件较为严格。
③ 股份有限公司具有严密的内部组织机构。
④ 股份有限公司的股份是等额的。
⑤ 股份有限公司的股份体现为股票形式。股票是一种有价证券，可以在证券市场流通，任何人购买股票都可以成为公司的股东，股票持有者可以在市场上自由转让股票。
⑥ 股份有限公司是企业法人，依法独立承担民事责任。
三、 企业资本运营实施的基本条件
企业资本运营实施的基本条件是企业自身的市场化改造即实现股份制改造，建立现代企业制度。
(一) 股份制改造的意义
随着我国社会主义市场经济的不断发展，建立现代企业制度已成为必然，从传统的计划经济体制转变为社会主义市场经济体制过程中，社会经济细胞企业的体制转变有相当重要的作用，而股份制作为具有市场经济要求的新型企业体制在当前和未来将成为现代企业制度的主要形式。
 从原来国有及非国有厂、矿以及《公司法》正式实施前设立的“公司”等，转变成按照《公司法》规定设立“有限责任公司”、“股份有限公司”的过程称为企业股份制改造过程。
在社会主义市场经济条件下进行企业股份制改造有其重要意义。进行企业股份制改造，建立“自主经营、自负盈亏、自我发展、自我完善”的法人实体是适应社会主义市场经济的必然要求。在市场经济条件下，企业面对激烈的市场竞争，没有一个完善的法人治理结构是很难站稳脚跟的。股份制企业组织结构符合“产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学”的现代企业制度的要求。股份制企业所有者是股东；股东大会(股东会)、董事会、监事会、总经理各自职权义务明确；市场经济条件下不受政府计划约束，企业有自己的管理体系；改制后的企业法人治理结构明确，总经理的管理职能清晰，实施管理科学化。 企业进行股份制改造，在各方面符合条件的情况下设立为“股份有限公司”，积极争取发行股票上市以获取大批募股资金，谋求企业的更大发展。具体表现在：
1. 有利于建立规范的公司治理结构。从根本上讲，我国企业改革的目的在于明确产权，塑造真正的市场竞争主体，以适应市场经济要求。通过企业股份制改组，可以实现企业投资主体的多元化，明晰产权关系，建立起以股东大会、董事会、监事会、总经理分权与制衡为特征的公司治理结构，将公司直接置于市场的竞争与监督之中，使企业的经营情况能够迅速地反映出来，企业经营者的业绩也直接由市场加以评价，较好地建立起企业竞争机制、激励机制和管理结构，以促进企业的发展。
2. 有利于筹集资金。随着社会化大生产的发展，企业需要在广泛的社会范围内筹集资金。就企业的三种形态——独资企业、合伙企业和公司企业而言，公司尤其是股份有限公司通过发行股票，能够在短期内将分散在社会上的闲散资金集中起来，筹集到扩大生产、规模经营所需要的巨额资本，从而增强企业发展能力。
3. 有利于优化资源配置。通过股份制改造，能使企业产权有明确的归属，便于资产在全社会范围内流动，为调整产业结构提供良好的条件，有利于突破部门、地区和所有制的界限，协调各方利益，综合利用各部门、地区的投资能力，优化资源配置，推动企业的专业化发展和联合，调整不合理的产业结构。
4. 有利于确立法人财产权。规范的公司能够有效地实现出资者所有权与企业法人财产权的分离。在企业改组为股份公司后，公司拥有各出资者投资的各种财产形成的法人财产权。公司法人财产的独立性是公司参与市场竞争的首要条件，是公司作为独立民事主体存在的基础，也是公司作为市场生存和发展主体的必要条件。
从市场经济发达国家来看，股份制经济发展已相当成熟。及时借鉴国外经验，结合我国实际进行企业股份制改造将会促进我国社会主义市场经济的快速、稳定、健康发展。
(二) 股份制改造的程序
1. 进行股份制改造的基础性工作，对拟改造企业进行资产评估及产权界定
资产评估是由专门的资产评估机构和人员来完成的，它为下一步的产权界定提供了基本的价格依据。这里包括两种可能出现的情况：一是对整体改造的老企业的资产评估及产权界定；二是对拟新建股份制企业各方所投资产的评估及产权界定。前者是针对老企业的整体资产，后者是针对各方拟投的单项资产。
资产评估中应该重点注意的问题有两个：
第一，评估对象如果是国有企业或国有资产，将有一定的审批和确认过程，对评估机构也有一定的资格要求。
第二，重点选择好对土地的处置方法。
最后在资产评估的基础上完成产权界定，其应遵循的原则是“谁投资、谁拥有产权”。一般来说，只要资产评估进行的合理、准确，产权界定就容易进行，但有些国有资产的产权界定由于其他因素较多相对复杂。
2. 资产评估和产权界定完成后，依据《公司法》规定建立合理完善的法人治理结构
股东大会(股东会)是公司的权力机构，它具有决定公司的经营方针和投资计划、选举和更换董事并决定其报酬事项、选举和更换由股东代表出任的监事并决定其报酬事项等重大事项决定权。依照现行《公司法》规定，“有限责任公司”股东会由2～50人组成(国有独资公司除外)，“股份有限公司”的股东大会至少有5人以上为发起人(国有企业改建为股份有限公司的，发起人可少于5人但应采取募集方式设立)但不设上限。若股份制改造设立“股份有限公司”有以后发行股票上市的打算，则应按现行证监会有关规定发起人控制在10人以内。
股东大会(股东会)由股东组成。股东所占公司股份的多少取决于进行评估和验资后其所投资产的数量，因为我们国家实行的是法定资本制度，所以实收股本总额即为注册资本。
在公司拟成立时，制定公司章程是非常重要的一项内容。其中“有限责任公司”公司章程由全体股东共同制定；“股份有限公司”公司章程由发起人制定，但必须由创立大会通过。公司章程是公司的法律约束性文件，其内容涉及公司的方方面面，所以制定时一定要慎重全面。
董事会是公司的执行机构，它直接对股东大会(股东会)负责。其成员是由股东或发起人推举，由股东会或创立大会选举产生，其中董事长是公司的法定代表人，由全体董事会成员选举产生。“有限责任公司”董事会成员为3～13人，“股份有限公司”董事会成员为5～19人，一般都为奇数。
董事会在公司的法人治理结构中具有相当重要的作用，它具有执行股东大会(股东会)决议、制定各项重大方案、决定公司内部管理机构设置、聘任或解聘公司总经理等多项职能，可以说公司经营业绩的好坏董事会应负有主要的责任。
监事会是公司的监督机构，股东大会(股东会)、董事会、监事会在一定程度上体现了西方所倡导的三权分立的原则。公司监事会成员按《公司法》规定一般不得少于3人，其中应有适当比例的职工代表在内。应当注意的是，董事、经理及财务负责人不得兼任监事。
监事会全体成员共同选举一名监事长作为召集人。监事会主要拥有以下监督职权：检查公司财务；对董事、监事执行公司职务时违反法律、公司章程的行为进行监督；当董事和经理的行为损害公司利益时，要求董事和经理予以纠正；提议召开临时股东大会(股东会)等。
法人治理结构中最下面的一层是总经理，他由董事会聘任或解聘。总经理可以根据公司实际情况拟订内部管理机构设置方案，然后报请董事会批准，设置完善公司内部的各职能部门后，公司的管理组织形式基本形成。
在建立法人治理结构过程中，我们应当注意以下几个问题：突出拟改制企业主业内容，避免同业竞争。作为主要发起人或股东应尽量将其与拟改制企业主业一致的资产剥离，并投入拟改制企业当中。这样做的目的主要是给改制企业创造一个公平竞争的环境，避免以后股东与股东、股东与改制企业之间的经济利益冲突。为了保证建立一个独立自主的法人实体，应尽量避免关联交易。在改制过程中除了一些无法避免的问题如土地、厂房租赁费用等之外，改制企业不要与主要股东发生其他利益关系，尤其不要在产品销售、存货处理等问题上发生交易关系。如果拟改造企业有进一步成为上市公司的打算，则在进行股份制改造过程中，应当聘请证券投资咨询机构或券商作为顾问进行指导，它们会按照《证券法》和最新的中国证监会相关规定制定改制方案，加快上市步伐。
3. 股份制企业应当依据《公司法》、公司章程规定逐渐完善各项内容
改造成为股份制企业并不是股份制改造的最终目的，企业的股东、董事、监事、总经理及其相关机构应该明确各自职权及义务，最终形成有协调、有配合、有监督的有机组织体。一般在股份制企业规范化运作过程中经常遇到以下几个问题：股东会、董事会、监事会职能分不清，对公司具体经营管理上的事务进行直接干预，而不是通过规定途径解决。监事会在行使检查公司财务职权时，由于本身财务水平较低以至于无从下手。这个问题可通过以下方法来解决：在公司章程中明确规定监事会行使检查公司财务权时可聘用会计师事务所进行，所需费用由公司承担。董事会对外投资权限没有适当规定。这个问题也可以在章程中加以明确。
第二节资本运营的市场环境[*4/5]
一、 金融市场概述[*2]
(一) 金融市场的概念和构成
金融市场是指资金供应者和资金需求者双方通过信用工具进行交易而融通资金的市场，广而言之，是实现货币借贷和资金融通、办理各种票据和有价证券交易活动的市场。
金融市场又称为资金市场，包括货币市场和资本市场，是资金融通市场。所谓资金融通，是指在经济运行过程中，资金供求双方运用各种金融工具调节资金盈余的活动，是所有金融交易活动的总称。在金融市场上交易的是各种金融工具，如股票、债券、储蓄存单等。资金融通简称为融资，一般分为直接融资和间接融资两种。直接融资是资金供求双方直接进行资金融通的活动，也就是资金需求者直接通过金融市场向社会上有资金盈余的机构和个人筹资；与此对应，间接融资则是指通过银行所进行的资金融通活动，也就是资金需求者采取向银行等金融中介机构申请贷款的方式筹资。金融市场对经济活动的各个方面都有着直接的深刻影响，如个人财富、企业的经营、经济运行的效率，都直接取决于金融市场的活动。
金融市场的构成十分复杂，它是由许多不同的市场组成的一个庞大体系。但是，一般根据金融市场上交易工具的期限，把金融市场分为货币市场和资本市场两大类。货币市场是融通短期资金的市场，资本市场是融通长期资金的市场。货币市场和资本市场又可以进一步分为若干不同的子市场。货币市场包括金融同业拆借市场、回购协议市场、商业票据市场、银行承兑汇票市场、短期政府债券市场、大面额可转让存单市场等。资本市场包括中长期信贷市场和证券市场。中长期信贷市场是金融机构与工商企业之间的贷款市场；证券市场是通过证券的发行与交易进行融资的市场，包括债券市场、股票市场、基金市场、保险市场、融资租赁市场等。
(二) 金融市场的功能
金融市场对于一国的经济发展具有多方面的功能：
1. 金融市场是融通资金的“媒介器”。通过金融市场使资金供应者和需求者在更大范围内自主地进行资金融通，把多渠道的小额货币资金聚集成大额资金来源。
2. 金融市场是资金供求的“调节器”。中央银行可以通过公开市场业务，调剂货币供应量，有利于国家控制信贷规模，并有利于促进利率作用的发挥。
3. 金融市场是经济发展的“润滑剂”。金融市场有利于促进地区间的资金协作，有利于开展资金融通方面的竞争，提高资金使用效益。
(三) 金融市场的基本要素
一个完备的金融市场，应包括三个基本要素：
1. 资金供应者和资金需求者。包括政府、金融机构、企业事业单位、居民、外商等，既能向金融市场提供资金，也能从金融市场筹措资金。这是金融市场得以形成和发展的一项基本因素。
2. 信用工具。这是资本在金融市场上交易的对象。如各种债券、股票、票据、可转让存单、借款合同、抵押契约等，是金融市场上实现投资、融资活动必须依赖的标的。
3. 信用中介。这是指一些充当资金供求双方的中介人，起着联系、媒介和代客买卖作用的机构，如银行、投资公司、证券交易所、证券商和经纪人等。
二、 证券市场[*2]
(一) 证券市场及其结构
证券市场是证券发行和交易的场所。从广义上讲，证券市场是指一切以证券为对象的交易关系的总和。从经济学的角度，可以将证券市场定义为：通过自由竞争的方式，根据供需关系来决定有价证券价格的一种交易机制。在发达的市场经济中证券市场是完整的市场体系的重要组成部分，它不仅反映和调节货币资金的运动，而且对整个经济的运行具有重要影响。
证券市场的结构是指证券市场的构成及其各部分之间的量比的关系。最基本的证券市场的结构有以下两种：
1. 纵向结构关系。这是一种按证券进入市场的顺序而形成的结构关系。按这种顺序关系划分，证券市场的构成可分为发行市场和交易市场。
证券发行市场又称“一级市场”或“初级市场”，是发行人以筹集资金为目的，按照一定的法律规定和发行程序，向投资者出售证券所形成的市场。证券发行市场作为一个抽象的市场，其买卖成交活动并不局限于一个固定的场所。证券发行市场体现了证券由发行主体流向投资者的市场关系。发行者之间的竞争和投资者之间的竞争，是证券发行市场赖以形成的契机。在证券发行市场上，不仅存在着由发行主体向投资者的证券流，而且存在着由投资者向发行主体的货币资本流。因此，证券发行市场不仅是发行主体筹措资金的市场，也是给投资者提供投资机会的市场。
证券交易市场是已发行的证券通过买卖交易实现流通转让的场所。相对于发行市场而言，证券交易市场又称为“二级市场”或“次级市场”。证券经过发行市场的承销后，即进入流通市场，它体现了新老投资者之间投资退出和投资进入的市场关系。因此，证券流通市场具有两个方面的职能：其一是为证券持有者提供需要现金时按市场价格将证券出卖变现的场所；其二是为新的投资者提供投资机会。证券交易市场又可以分为有形的交易所市场和无形的场外市场。
证券发行市场与交易市场紧密联系，互相依存，互相作用。发行市场是交易市场的存在基础，发行市场的发行条件及发行方式影响着交易市场的价格及流动性。而交易市场又能促进发行市场的发展，为发行市场所发行的证券提供了变现的场所，同时交易市场的证券价格及流动性又直接影响发行市场新证券的发行规模和发行条件。
2. 横向结构关系。这是依据有价证券的品种而形成的结构关系。这种结构关系的构成主要有股票市场、债券市场、基金市场以及衍生证券市场等子市场，并且各个子市场之间是相互联系的。
股票市场是股票发行和买卖交易的场所。股票市场的发行人为股份有限公司。股份公司在股票市场上筹集的资金是长期稳定、属于公司自有的资本。股票市场交易的对象是股票，股票的市场价格除了与股份公司的经营状况和赢利水平有关外，还受到其他诸如政治、社会、经济等多方面因素的综合影响。因此，股票价格经常处于波动之中。
债券市场是债券发行和买卖交易的场所。债券的发行人有中央政府、地方政府、政府机构、金融机构、公司和企业。债券市场交易的对象是债券。债券因有固定的票面利率和期限，其市场价格相对股票价格而言比较稳定。
基金市场是基金证券发行和流通的市场。封闭式基金在证券交易所挂牌交易，开放式基金是通过投资者向基金管理公司申购和赎回实现流通的。
衍生证券市场是以基础证券的存在和发展为前提的。其交易品种主要有金融期货与期权、可转换证券、存托凭证、认股权证等。
(二) 证券市场的构成要素
证券市场的构成要素主要包括证券市场参与者、证券市场交易工具和证券交易场所三个方面。
1. 证券市场参与者
(1) 证券发行人。证券发行人是指为筹措资金而发行债券、股票等证券的政府及其机构、金融机构、公司和企业。证券发行人是证券发行的主体。证券发行是把证券向投资者销售的行为。证券发行可以由发行人直接办理，这种证券发行称之为自办发行或直接发行。自办发行是比较特殊的发行行为，也比较少见。20世纪末以来，由于网络技术在发行中的应用，自办发行开始增多。证券发行一般由证券发行人委托证券公司进行，又称承销或间接发行。按照发行风险的承担、所筹资金的划拨及手续费高低等因素划分，承销方式有包销和代销两种，包销又可分为全额包销和余额包销。
(2) 证券投资者。证券投资者是证券市场的资金供给者，也是金融工具的购买者。证券投资者类型甚多，投资的目的也各不相同。证券投资者可分为机构投资者和个人投资者两大类。
① 机构投资者。机构投资者是指相对于中小投资者而言拥有资金、信息、人力等优势，能影响某个证券价格波动的投资者，包括企业、商业银行、非银行金融机构(如养老基金、保险基金、证券投资基金)等。各类机构投资者的资金来源、投资目的、投资方向虽各不相同，但一般都具有投资的资金量大、收集和分析信息的能力强、注重投资的安全性、可通过有效的资产组合以分散投资风险、对市场影响大等特点。
② 个人投资者。个人投资者是指从事证券投资的居民，他们是证券市场最广泛的投资者。个人投资者的主要投资目的是追求赢利，谋求资本的保值和增值，所以十分重视本金的安全和资产的流动性。
(3) 证券市场中介机构。证券市场中介机构是指为证券的发行与交易提供服务的各类机构，包括证券公司和其他证券服务机构，通常把两者合称为证券中介机构。中介机构是连接证券投资者与筹资人的桥梁，证券市场功能的发挥，很大程度上取决于证券中介机构的活动。通过它们的经营服务活动，沟通了证券需求者与证券供应者之间的联系，不仅保证了各种证券的发行和交易，还起到维持证券市场秩序的作用。
①证券公司。证券公司是指依法设立可经营证券业务的、具有法人资格的金融机构。证券公司的主要业务有承销、经纪、自营、投资咨询、并购、受托资产管理、基金管理等。证券公司一般分为综合类证券公司和经纪类证券公司。
②证券服务机构。证券服务机构是指依法设立的从事证券服务业务的法人机构，主要包括证券登记结算公司、证券投资咨询公司、会计师事务所、资产评估机构、律师事务所、证券信用评级机构等。
(4) 自律性组织。自律性组织主要是证券行业协会。证券业协会是证券行业的自律性组织，是社会团体法人。证券业协会的权力机构为由全体会员组成的会员大会。根据《中华人民共和国证券法》规定，证券公司应当加入证券行业协会。证券行业协会应当履行协助证券监督管理机构组织会员执行有关法律，维护会员的合法权益，为会员提供信息服务，制定规则，组织培训和开展业务交流，调解纠纷，就证券业的发展开展研究，监督检查会员行为，以及证券监督管理机构赋予的其他职责。
(5) 证券监管机构。在中国，证券监管机构是指中国证券监督管理委员会及其派出机构。它是国务院直属的证券管理监督机构，依法对证券市场进行集中统一监管。它的主要职责是：负责行业性法规的起草，负责监督有关法律、法规的执行，负责保护投资者的合法权益，对全国的证券发行、证券交易，中介机构的行为等依法实施全面监管，维持公平而有秩序的证券市场。
2. 证券市场交易工具
证券市场活动必须借助一定的工具或手段来实现，这就是证券交易工具，也即证券交易对象。证券交易工具主要包括：政府债券(包括中央政府债券和地方政府债券)、金融债券、公司(企业)债券、股票、基金及金融衍生证券等。
3. 证券交易场所
证券交易场所包括场内交易市场和场外交易市场两种形式。场内交易市场是指在证券交易所内进行的证券买卖活动，这是证券交易场所的规范组织形式；场外交易市场是在证券交易所之外进行证券买卖活动，它包括柜台交易市场(又称店头交易市场)、第三市场、第四市场等形式。
(三) 证券市场的特征
证券市场具有以下三个显著特征：
1. 证券市场是价值直接交换的场所。有价证券是价值的直接代表，其本质上只是价值的一种直接表现形式。虽然证券交易的对象是各种各样的有价证券，但证券市场本质上是价值的直接交换场所。
2. 证券市场是财产权利直接交换的场所。证券市场上的交易对象是作为经济权益凭证的股票、债券、投资基金券等有价证券，它们本身仅是一定量财产权利的代表，所以，证券市场实际上是财产权利的直接交换场所。
3. 证券市场是风险直接交换的场所。有价证券既是一定收益权利的代表，同时也是一定风险的代表。有价证券的交换在转让出一定收益权的同时，也把该有价证券所特有的风险转让出去。所以，从风险的角度分析，证券市场也是风险的直接交换场所。
(四) 证券市场与一般商品市场的区别
证券市场与一般商品市场的区别主要表现在：
1. 交易对象不同。一般商品市场的交易对象是各种具有不同使用价值、能满足人们某种特定需要的商品。而证券市场的交易对象是作为经济权益凭证的股票、债券、投资基金券等有价证券。
2. 交易目的不同。证券交易的目的是为了实现投资收益，或为了筹集资金。而购买商品的目的主要是为了满足某种消费的需要。
3. 交易对象的价格决定不同。商品市场的价格，其实质是商品价值的货币表现，取决于生产商品的社会必要劳动时间。而证券市场的证券价格实质是利润的分割，是预期收益的市场表现，与市场利率的关系密切。
4. 市场风险不同。一般商品市场由于实行的是等价交换原则，价格波动较小，市场前景的可预测性较强，因而风险较小。而证券市场的影响因素复杂多变，价格波动性大且有不可预测性，投资者的投资能否取得预期收益具有较大的不确定性，所以风险较大。
三、 我国资本市场存在的不足
总体而言，中国资本市场存在的不足主要体现在以下几个方面。
(一) 中国目前资本市场整体规模偏小，直接融资比例较低
根据相关统计数据显示，2001年至2007年，中国境内直接融资筹资额与同期银行贷款增加额之比分别为9.50%、4.11%、2.97%、4.49%、2.05%、8.38%和21.95%，增长幅度仍然偏低。股票市场和债券市场的比例失衡。2007年年底，中国债券市场规模仅相当于股票市场规模的26.7%，远低于欧美等成熟市场，甚至低于韩国、印度等新兴市场，结构失衡问题较为突出。
(二) 资本市场结构不合理
资本市场的结构不合理主要表现在以下方面：
1. 国债、金融债券、企业债券、股票和基金证券等分属不同的政府行政部门管理，使得具有内在替代性和互补性的各种证券被人为地分割为几个有着明显行政壁垒的部分。
2. 各个行政主管部门运用行政机制直接管理对应的金融机构，形成了“条条管理”的中央集权式行政格局。
3. 证券交易市场直接由政府行政部门掌控，按照行政隶属关系的不同，证券市场被分割为证券交易所市场和银行间证券市场(如银行间国债市场、金融债券市场等)。同时，每个证券市场均被纳入行政管理体制，不仅具有明确的行政级别，而且主要高管人员也大多由行政部门任免。
4. 各个行政主管部门都成为一个相对独立的行政权力主体，彼此间虽也有协同合作，但均以不影响本部门权益为前提，由于权益关系有着明显差别，所以，各家出台的政策法规不尽协调。
(三) 资本市场存在严重的功能缺陷
资本市场存在严重的功能缺陷主要表现在以下方面：
1. 资本市场功能发挥“过度”。在我国资本市场上，多数上市企业仅仅将资本市场作为“圈钱”的手段而非融资、投资创造增值的工具。所以，上市之前精心包装，上市之后夸大公司的发展前景和赢利能力，蒙骗投资者，使投资者蒙受损失，长此以往，投资者失去投资信心就是必然的了。
2. 资本市场的资源配置功能存在扭曲，这集中表现在我国上市公司中基础产业和支柱产业所占的比重比较低，长期投资价值观难以得到充分的市场认可，导致资源配置结构偏离国家产业政策，这就不利于缓解“基础瓶颈”的制约和促进经济结构的调整。
3. 资本市场的评价功能及风险定价功能未能充分挖掘。在我国证券市场上的股价高低并不能完全反映企业的经营状况，低效率企业在股市中大搞“圈钱”运动，出现了亏损股价位居高不下，绩优股不涨反跌的现象，股市的投机盛行。
(四) 机构投资者规模偏小，中小个人投资者比例偏高
根据深交所、上交所的统计数据，中国股票市场投资者目前仍然主要从事短线投资，缺乏真正的长期投资者。个人投资者尤其是中小个人投资者更偏向于持有和交易小盘股、低价股、绩差股和高市盈率股，持股时间较短、交易较为频繁，投机气氛浓厚。机构投资者整体规模偏小，目前中国股票市场上的各类机构投资者持股期限普遍较短、交易比较频繁，短期投资近似投机行为较为明显。同时，现有各类机构投资者之间在投资理念、投资标的等方面有较大的雷同性，竞争同质化。
(五) 资本市场透明度不足
所谓市场透明度，就是所有的重大信息必须如实、及时地向公众披露，不做假账，不说假话。目前资本市场透明度不足主要表现在三个方面：
1. 虚假陈述。主要表现为上市公司做假账或者中介机构帮助上市公司做假账。资本市场之所以要求信息披露必须具有真实性，是因为在市场交易中，交易的双方即证券投资者和上市公司之间客观上处在一种信息的不对称状态。上市公司在信息的拥有上占有绝对优势，投资者则处在劣势状态，无法与上市公司在信息的占有上处于平等的地位。所以如果法律没有强制性约束，上市公司完全有可能通过做假账在资产买卖中牟取暴利。
2. 内幕交易。内幕交易主要是指处于信息优势地位的知情人与市场投资者相勾结以获取不正当的利益。内幕交易行为直接损害了“公平”原则之精神。因此，法律规定这些人是不能进行关联交易的，如果有关联性股票交易行为，那就是内幕交易，内幕交易损害了其他投资者信息获取时的公平性，从而势必侵害其他投资者的利益。
3. 操纵市场。一个长期亏损或者微利的上市公司股票的价格可以由“庄家”肆无忌惮地拉抬，如亿安科技股从7元炒到创纪录的126元。这种操纵市场的行为实际上是对其他投资人利益的直接损害，从而造成不公正的结果。
雷曼兄弟公司破产案




雷曼兄弟陷入绝境申请破产保护，AIG(美国国际集团)财务形势危急，接受纽约联邦储备银行提供的为期两年、额度为850亿美元的有抵押循环贷款，美林证券被美国银行收购，算上半年前贝尔斯登被摩根大通收购，“金融飓风”刮倒了一批赫赫有名的华尔街巨头。
中国金融市场受到多大冲击？继日前国内首支QDII基金华安国际配置基金公告称，受到雷曼兄弟破产严重影响后，各大银行也相继公告自己所持有的债权情况。
招商银行率先披露，公司持有美国雷曼兄弟公司发行的债券共计7000万美元，其中，高级债券6000万美元，次级债券1000万美元。中国工商银行(包括境外机构)持有的雷曼兄弟公司债券及与雷曼信用相挂钩债券的余额总计为1.518亿美元。另据了解，工行境内外机构直接持有雷曼兄弟公司发行的债券总计1.39亿美元，全部为高级债券。
中国银行17日晚公告，共持有美国雷曼兄弟控股公司及其子公司发行的债券7562万美元，其中中国银行(香港)有限公司共持有债券6921万美元。此外，中国银行纽约分行分别对雷曼公司及其子公司贷款余额5000万美元、320万美元。上述债券和贷款合计占2008年6月30日本集团总资产的 001%、占净资产的019%。中行表示，将及时评估有关风险，审慎计提相应减值准备。预计相关事件不会对本集团的财务状况产生重大影响。
业内人士认为，雷曼破产对国内金融业的影响有限。海通证券分析师邱志承指出，如果招行持有的80%～90%雷曼债券遭受损失，对其2008年利润影响在18%之内。
赵庆明也认为，对国内金融业影响不大。无论是雷曼、美林还是AIG，在中国市场的参与度都是很小的。这个参与度主要表现在一个是股权投资，另一个是债权承销业务。
沈明高表示，雷曼破产对中国的影响重要的在于市场信心。本来中国就担心经济增长放慢，现在美国金融市场继续下行对投资者的信心是一个很大的打击。另外，雷曼破产，美国市场减息的几率增加，意味着美联储将注入更多的流动性。这些新增的流动性会不会冲击中国市场？这将对我们的货币政策造成较大压力。第三个影响就在于实体经济，如果美国经济放慢，中国的出口也会受到更大的影响。8月份的数据显示，中国的主要出口地包括美国、欧洲、日本，都有放慢的趋势，这将影





响到中国的出口，进而影响中国经济。
此时，我们要问：巨头就这样倒下了吗？下一个又将是谁？这场风暴何时结束？它会撼动整个金融业乃至经济的根基吗？
(案例资料来源：经济参考报，2008年09月19日)
讨论题
1. 雷曼兄弟公司能否起死回生？
2. 投行风波多大程度殃及商业银行？
3. 美国金融市场坏到极点了吗？

四、 发展完善我国资本市场的对策[*2]
(一) 大力拓展中国资本市场的深度和广度
大力拓展中国资本市场的深度和广度，促使股票、债券、商品期货和金融衍生品市场全面发展，丰富市场层次。努力使资本市场包含丰富的投资产品、多样化的交易平台，股票、债券、期货及金融衍生品市场全面发展，以形成满足多层次投融资需求的市场体系，为中国企业做大做强提供广阔的平台。
(二) 优化市场结构
1. 建立健全合理的多元化的交易场所结构。目前，中国资本市场的交易场所结构存在着明显的失衡现象：一是企业债券市场与股票市场的筹资规模相差悬殊，企业债券上市交易品种少、成交金额小；二是股票市场的内部结构单调，深沪两家证交所在市场结构和功能实现上表现出高度的雷同性。对此，必须调整资本市场的内部结构，大力发展二板市场、在适当的时机推出三板市场，从而最终形成一个层次多样、功能互补、结构均衡、协调发展的资本市场体系。
2. 改善上市公司结构。一方面要培育一批业绩优良，具有较强国际竞争力的公司，以促进产业结构升级，增强经济可持续发展的后劲；另一方面市场功能应由原来单一的筹资功能，向风险定价、优化资源配置等多项组合功能转变。同时还应尽快建立专门的职业经理人市场，使其成为上市公司管理层的唯一选择和确定机制，改善公司的法人治理结构，提高公司的运作质量。对股票发行标准进一步细化和严格化，把好市场准入关。
3. 调整中介机构的结构。中介机构行为的规范程度和业务水平，直接关系到资本市场的规范化水平和发达程度。因此必须形成一个包括诸如会计师事务所、律师事务所、证券投资咨询公司等的资本市场中介机构体系。
(三) 充分利用资本市场机制，严格、规范市场操作
资本市场要长期维持和发展下去，需要投资者的持续支持，这是一个反复博弈的过程，在这个过程中，投资者会时刻监督资本市场的运作，关注其运营结果，因此，只有高效的资本运营结果才是下一轮资本市场运作的前提。要做到这些，就需要对上市公司的操作进行严格规范。包括上市公司的级别评定，条件审核，具体上市时间的选择，新股的发行价格、规模、股本比例的设计等都要由证券商充分利用市场机制来确定，强化证券商的推荐责任，以达到优选上市公司的目的。鼓励业绩优良、持续发展、成长性好的上市公司，充分利用资本市场的融资功能发展壮大。对于企图在资本市场“圈钱”、“骗钱”的上市公司要加大审查力度、严肃处理，真正贯彻资本市场上的优胜劣汰原则，培育和维护理性投资的理念。
(四) 加强资本市场的配套工程建设
加强资本市场的配套工程建设：一是加快现代企业制度和现代商业银行制度建立的步伐；二是加快金融体制改革步伐，推进利率市场化，在适当的时机放松对银行证券投资的管制；三是加快社会公众的证券投资意识和信用观念的普及工作，建立起市场经济所需要的社会信用道德秩序；四是培育一大批政治素质合格，业务素质过硬的证券从业者，只有提高证券从业人员的素质，才能使我国的证券市场逐步规范健康地发展；五是逐步完善法制、规范监管。这为证券市场的规范发展和保护证券当事人的利益提供了强有力的法律保障。
第三节资本运营的中介机构[*4/5]
一、 投资银行
投资银行是主要从事证券发行及承销、企业重组、兼并与收购、投资分析、风险投资、项目融资等业务的非银行金融机构，是资本市场上的主要金融中介。在中国，投资银行的主要代表有中国国际金融有限公司、中信证券、投资银行在线等。
投资银行是证券和股份公司制度发展到特定阶段的产物，是发达证券市场和成熟金融体系的重要主体，在现代社会经济发展中发挥着沟通资金供求、构造证券市场、推动企业并购、促进产业集中和规模经济形成、优化资源配置等重要作用。
美国著名金融专家罗伯特·库恩依照业务经营范围大小，对投资银行给出了四个层次的不同定义：
1. 广义投资银行：指任何经营华尔街金融业务的金融机构，业务包括证券、国际海上保险以及不动产投资等几乎全部金融活动。
2. 较广义投资银行：指经营全部资本市场业务的金融机构，业务包括证券承销与经纪、企业融资、兼并收购、咨询服务、资产管理、创业资本等，与第一个定义相比，不包括不动产经纪、保险和抵押业务。
3. 较狭义投资银行：指经营部分资本市场业务的金融机构，业务包括证券承销与经纪、企业融资、兼并收购等，与第二个定义相比，不包括创业资本、基金管理和风险管理工具等创新业务。
4. 狭义投资银行：仅限于从事一级市场证券承销和资本筹措、二级市场证券交易和经纪业务的金融机构。
投资银行在各国的称谓不尽相同，在美国称投资银行，在英国称商人银行，在日本称证券公司，在法国称实业银行。
狭义的投资银行业务仅指财务顾问(包括兼并收购、重组、股权转让等咨询服务)和承销(包括股票发行、债务发行、特殊金融工具发行等)。广义的投资银行业务还包括二级市场的销售与交易(证券经纪)、研究、资产管理、私人财富管理、私人股权和风险投资等。某些大型投资银行还发行自己的信用卡，并涉足商业银行业务。
我国的投资银行业务是从满足证券发行与交易的需要不断发展起来的。从我国的实践看，投资银行业务最初是由商业银行来完成的，商业银行不仅是金融工具的主要发行者，也是掌管金融资产量最大的金融机构。20世纪80年代中后期，随着我国开放证券流通市场，原有商业银行的证券业务逐渐被分离出来，各地区先后成立了一大批证券公司，形成了以证券公司为主的证券市场中介机构体系。在随后的十余年里，券商逐渐成为我国投资银行业务的主体。但是，除了专业的证券公司以外，还有一大批业务范围较为宽泛的信托投资公司、金融投资公司、产权交易与经纪机构、资产管理公司、财务咨询公司等在从事投资银行的其他业务。
我国的投资银行可以分为三种类型：第一种是全国性的；第二种是地区性的；第三种是民营性的。
全国性的投资银行又分为两类：其一是以银行系统为背景的证券公司；其二是以国务院直属或国务院各部委为背景的信托投资公司。
地区性的投资银行主要是省市两级的专业证券公司和信托公司。以上两种类型的投资银行依托国家在证券业务方面的特许经营权在我国投资银行业中占据了主体地位。
民营性的投资银行主要是一些投资管理公司、财务顾问公司和资产管理公司等，它们绝大多数是从过去为客户提供管理咨询和投资顾问业务发展起来的，并具有一定的资本实力，在企业并购、项目融资和金融创新方面具有很强的灵活性，正逐渐成为我国投资银行领域的又一支中坚力量。
我国现代投资银行的业务发展到现在只有短短二十多年的时间，还存在着诸如规模过小、业务范围狭窄、缺少高素质专业人才、过度竞争等这样那样的问题。但是，我国的投资银行业正面临着有史以来最大的市场需求，随着我国经济体制改革的迅速发展和不断深化，社会经济生活中对投融资的需求会日益旺盛，国有大中型企业在转换经营机制和民营企业谋求未来发展等方面也将越来越依靠资本市场的作用，这些都将为我国投资银行业的长远发展奠定坚实的基础。
近年来，在国际经济全球化和市场竞争日益激烈的趋势下，投资银行业完全跳开了传统证券承销和证券经纪狭窄的业务框架，并已形成多样化、国际化、专业化、集中化和合业经营的趋势。我国投资银行业的市场潜力是巨大的，这对处于发展初期的投资银行业是巨大的机遇，同时也是巨大的挑战。为了承担起历史赋予的重任，我国投资银行业必将向着规模化、全面化、专业化、国际化、混业型发展。
二、 会计师事务所
由有一定会计专业水平、经考核取得证书的会计师(如中国的注册会计师、美国的执业会计师、英国的特许会计师、日本的公认会计士等)组成的，受当事人委托承办有关审计、会计、咨询、税务等方面业务的组织。注册会计师执行业务，应当加入会计师事务所。会计师事务所在我国可分为有限责任公司和合伙制两种形式，在国外还有有限责任合伙制(LLP)。
中华人民共和国成立后，政务院财政经济委员会于1951年10月24日颁发了《核定会计师管理规则》，规定经所在地市工商局或县人民政府核准的会计师，得以会计师名义在当地市(县)执行业务，或者联合组成会计服务所执行业务，但执行业务时，应由会计师个人署名负责。后因对私营工商业社会主义改造完成，这种会计师制度逐渐失去作用，名存实亡。1980年，为了适应现代化建设和实行对外经济开放政策的需要，财政部于1980年12月23日颁发了《关于成立会计顾问处的暂行规定》。按照规定，会计顾问处即会计师事务所，是由注册会计师组成的承办审计、会计、咨询、税务等业务的独立单位。成立时，应报经省、自治区、直辖市财政厅、局审查批准，平时应受其监督。会计顾问处承办下列业务：
(1) 检查会计账目,提出查账报告书；
(2) 设计财务会计制度,指导制度的执行；
(3) 为有关财务会计问题的咨询，提供建议和意见；
(4) 代办申报所得税、申请专利权、企业成立及变更的登记、债权债务的清理、企业的解散清算等事项；
(5) 参与拟订公司章程、经济合同、协议、契约及有关财务会计的各种文件等事项；
(6) 在发生经济纠纷、经济案件时，担任代理人，参加调解、仲裁等工作；
(7) 担任委托单位的常年会计顾问，办理上列各项业务。
三、 律师事务所
律师事务所是中华人民共和国律师执行职务、进行业务活动的工作机构。律师事务所在组织上受司法行政机关和律师协会的监督和管理。
它在规定的专业活动范围内，接受中外当事人的委托，提供各种法律帮助；负责具体分配和指导所属律师的业务工作；根据需要，经司法部批准，可设立专业性的律师事务所，有条件的律师事务所可按专业分工的原则在内部设置若干业务组。律师事务所原则上设在县、市、市辖区，各律师事务所之间没有隶属关系。
目前有合伙制律师事务所，也有律师个人开办的个人所、律师合作开办的合作制律师事务所。前者与法律顾问处的性质相同，只是名称不同而已。后者是在改革、开放中新出现的，实行自负盈亏，独立核算。它们从事的法律服务内容没有什么区别。
【复习思考题】
1. 企业资本运营实施的基本条件是什么？
2. 金融市场的含义是什么？金融市场有什么功能？
3. 最基本的证券市场的结构有几种？
4. 证券市场有哪些特征？
5. 证券市场与一般商品市场的区别是什么？
6. 资本运营的中介机构有哪些？
【案例分析题】
中国证券市场的现状及发展趋势
目前，中国的证券市场的主要作用是直接融资，2007年，上市公司融资8432亿元。
近年来，党中央、国务院高度重视发展债券市场。党的十六届三中全会提出，积极拓展债券市场，完善和规范发行程序，扩大公司债券发行规模；十六届五中全会通过的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十一个五年规划的建议》提出，积极发展股票、债券等资本市场，加强基础性建设，建立多层次市场体系，完善市场功能，提高直接融资比重。
(1) 市场规模迅速扩大，发行市场和交易市场均取得了长足的发展。
(2) 多层次市场体系初步形成。即由沪、深证券交易所证券市场和国内银行间证券交易市场、银行柜台市场组成，各司其职，各负其责。
(3) 市场品种和交易方式逐步丰富。我国债券最初主要有国债、企业债券，后来出现政策性金融债券，《公司法》出台后允许发行公司债券、可转换公司债券，2003年以后又出现了证券公司债券、商业银行次级债券、普通商业银行金融债券、外币债券、短期债券等。
(4) 债券市场的法制和监管工作逐步完善，颁布了《公司法》、《证券法》、《国库券条例》、《企业债券管理条例》、《可转换公司债券管理暂行办法》等法律、行政法规、规章等，初步形成了证券市场法律体系。
(案例资料来源于环咨HZResearch：金融房产市场研究咨询资料)
讨论题
分析中国证券市场有什么新的趋势。









第三章


资本运营的风险与防范


第一节资本运营风险概述[*4/5]
一、 资本运营风险的内涵
资本运营的风险是在资本运营过程中，由于外部环境的复杂性和变动性以及资本运营主体对环境的认知能力的有限性，从而可能导致的资本运营失败或使资本运营活动未能达到预期目标。资本运营风险是指经营者的投入损失和不能获得预期收益的可能性。在这一定义中至少包含以下几个方面的内容：
1. 资本运营风险产生的主要原因来自运营环境的复杂性和变动性，也就是环境的不确定性，这是客观存在的，不以人们的意志为转移。
2. 资本运营主体由于自身知识结构、决策能力等主观因素的影响，使其对环境认知是有限的，最终导致资本运营风险的产生。
3. 资本运营的风险存在两种后果，一种是由于受到不确定因素的影响，从而导致资本运营活动的终止；另一种是指资本运营活动没能达到预期目标，例如兼并成功以后并不能带来整体业绩的增长或提高。
资本运营意味着资本的投入，包括货币资本、实物资本、知识资本以及无形资本等资本的投入。资本运营的风险通常是相对于具体的经营项目的参与方来讲的。对于一个具体的项目而言，资本运营的具体结果无非三种：一是获得了预期收益；二是投入与产出持平；三是经营结果失败或产出抵不上投入。在具体的资本运营项目中，三种结果出现的可能性都存在，参与者最期望第一种结果出现，而当第三种结果出现时参与者不仅未能获得可观的收益，连具体的投入成本都面临着亏损，这是参与者所最不希望的，但同时也是参与者必须面对的，这就是风险。而对于第二种情况的出现，有时是风险，有时不一定是风险。在具体的资本运营项目中，如果经营收益可以充抵扣息后的投入的成本，可以说投资者没冒什么风险，但当经营收益扣息后不足以抵偿投入的本金时，仍然是投资者面对的风险。投资是有风险的，特别是资本运营所面对的市场环境的不确定性很高，这种风险通常很大。造成市场环境不确定的因素很多，有政治上的，有经济上的，有投资者心理上的，也有一些人为的因素，还有人类无法抗衡的自然灾害等。每一种因素的出现都可能改变投资环境，都可能造成资本运营项目的失败或不能达到预期收益，也就会形成风险损失。


B
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资本运营理论与实务

第三章资本运营的风险与防范
B&
E
二、 资本运营风险与收益的关系
任何投资都有风险，风险与收益通常成正比。收益和风险的基本关系是：收益与风险是相对应的，就是说风险大的项目要求的收益率也高，而收益率低的投资往往风险也比较小，正所谓“高风险，高收益；低风险，低收益”。在股票市场上，如果预期一只股票的价格会涨得很高，通常股票的价格已经不低了，此时作出买入的投资决定，那么在股票价格下跌的情况下就会损失惨重。同样，在股票市场允许做空的时候，如果预期一只股票的价格会跌得很厉害，而股票的价格已经不高了，此时作出卖空的投资决定，那么在股票价格上涨的时候也会损失惨重。这时，股票就具有高风险高收益的特征。资本运营风险与收益是正比例关系，也就是说，风险越大，期望收益越大，大量损失的机会也越多；风险越小，期望收益越小，大量损失的机会也就越少。
在理论上，风险与收益的关系可以用“预期收益率＝无风险利率＋风险补偿”来表示。无风险利率是指把资金投资于某一没有任何风险的投资对象而能得到的利息率，实际上并不存在无风险的利率。一段时间来我们把银行存款利率当作无风险的利率，现在银行经过商业化改造已成为一个企业或公司，已经不是以国家信用来担保，因此银行存款也是有风险的。相对而言，国家发行的债券尤其是短期的国库券，有国家信用和税收的担保，而且流动性好、风险很低，因此通常把它的利率作为无风险利率。
三、 资本运营风险的特点
资本运营风险是由于内外环境各种难以预料或无法预料和控制的因素作用，使资本运营系统运行偏离预期目标而形成的经济损失的机会或可能性。资本运营风险是资本运营活动本身及其环境的复杂性、多样性和资本运营运作人员认识的滞后性、活动条件的局限性的共同结果。企业领导层和经营者以及财会人员，必须树立风险意识，提高防范意识和识别能力，对可能存在的资本运营风险，要研究措施，实施有效控制，密切注意，并加强管理，以减少各种不利因素造成的资本运营风险。资本运营风险有以下特点：
1. 客观性。企业作为一个资本运营主体必然面临资本运营风险，资本运营风险导致企业财务机制不稳定并可能带来财务损失，必须对资本运营风险加以控制；同时企业完全消除资本运营风险是不现实的。因此，企业在确定资本运营风险控制目标时不能一味地追求低风险甚至零风险，而应本着成本效益原则把资本运营风险控制在一个合理的、可接受的范围之内。
2. 广泛性。资本运营风险既贯穿资本运营的全过程，也体现在各种财务关系中，它是资本运营系统各种矛盾的综合反映。
3. 不确定性。风险作为一种现象，其存在是客观的、确定的，然而具体到某一事件，风险是否发生以及程度强弱又是不确定的。由于具体风险的发生和程度受有限因素的影响，如果对具体风险的相关因素充分了解并有效控制，则可以控制具体风险的发生和程度。
4. 损失性。风险是和损失相联系的。由于各种因素的作用和各种条件的限制，资本运营风险影响企业生产、经营活动的连续性，经济效益的稳定性和企业自下而上的安全性，最终威胁企业的效益。
5. 收益性。风险与收益成正比，风险越大，报酬越高；风险越小，报酬越低。资本运营风险在一定程度上能促进企业改善经营管理，提高资本运营运行效率。
第二节 资本运营的风险类别[*4/5]
一、 按风险的性质划分
按风险的性质划分可将企业资本运营中的风险分为：
1. 静态风险。静态风险，又称纯粹风险，这种风险只有损失的可能性而无获利的机会。静态风险的变化比较有规律，可利用概率论中的大数法则预测风险频率，它是风险管理的主要对象。
2. 动态风险。动态风险，又称投机风险，指既有损失可能又有获利可能的风险。它所导致的结果包括损失、无损失、获利三种可能。如股票买卖，股票行情变化既能给企业带来赢利，也可能带来损失。动态风险常与经济、政治、科技及社会的运动密切相关，远比静态风险复杂，多为不规则的、多变的运动，很难用大数法则进行预测。
二、 按对风险的承受能力划分
1. 可接受的风险。可接受的风险，指企业在对自身承受能力、财务状况进行充分分析研究的基础上，确认能够承受最大损失的限度，凡低于这一限度的风险称为可接受的风险。
2. 不可接受的风险。不可接受的风险，与可接受的风险相对应，是指风险已超过企业在研究自身的承受能力、财务状况的基础上所确认的承受最大损失的限度，这种风险就称为不可接受的风险。
三、 按风险对资本运营行为的影响范围分类
根据影响资本运营行为的因素的影响范围划分，资本运营风险可划分为系统风险和非系统风险两大类。
(一) 系统风险
系统风险又称不可分散风险，是指由于某种因素对资本市场上的所有资本运营项目都有影响，而给一切投资者都会带来损失的可能性。系统风险的主要特点：
第一，它是由共同因素引起的。经济方面的如利率、现行汇率、通货膨胀、宏观经济政策与货币政策、能源危机、经济周期循环等。政治方面的如政权更迭、战争冲突等。社会方面的如体制变革、所有制改造等。
第二，它对市场上所有资本运营项目都有影响，只不过有些项目比另一些项目的敏感程度高一些而已。如基础性行业、原材料行业的资本运营项目系统风险就可能更高。
第三，它无法通过分散投资来加以消除。由于系统风险是个别企业或行业所不能控制的，是社会、经济、政治大系统内的一些因素所造成的，它影响着绝大多数企业的运营，所以无论如何选择投资组合都无济于事。
系统风险主要有以下几种不同的形式：
1. 政策法规风险。政策法规风险是指由于国家宏观政策及法律、法规的调整及变化给企业资本运营所造成的始料不及的负面影响。这种政策调整变化越频繁，力度越强，企业资本运营所面临的风险就越大。在市场经济条件下，企业一切经营行为首先必须合法。以产权资本运营为主的资本运营行为所涉及的政策法规最为广泛，因此企业必须深入研究国家宏观经济政策和法律、法规，并判断其变化趋势。相反，若不明确政策法规现状及未来变化趋势，与之违背，则企业资本运营注定要蒙受巨大的经济损失。政策法规风险是企业资本运营所面临的首要风险。
2. 市场风险。市场风险是指那些超过企业自身适应和控制能力，严重影响企业占有市场的失衡和动荡造成的企业所获收益的不可能性、差异性，诸如战争导致市场破坏、经济衰退，金融危机导致的市场波动，有时很难被决策者所预测，几乎不能躲避和预测，因此市场风险很容易给企业造成损失。
3. 利率风险。利率风险是指由于资本市场利率水平发生变动而引起的资本运营风险。资本运营过程中有时会涉及大量的资金筹措及业务拓展到金融业，因此不可避免地会涉及利率风险。一般而言，在利率变动幅度相同的情况下，长期资本运作所受风险影响比短期资本运作大得多。
4. 购买力风险。企业资本运营名义收益中包括真实收益和通货膨胀补偿两部分，当发生非预期的通货膨胀时，资本运营的收益会有所降低，即资本运营主体实际收益的货币购买力达不到预期。
5. 汇率风险。汇率与资本运营风险的关系主要体现在两方面：第一，本国货币升值有利于以进口原材料为主从事生产经营的企业，不利于产品主要面向出口的企业。本国货币贬值的效应正好相反。第二，对于货币可以自由兑换的国家来说，汇率变动也可能引起资本的输出与输入，从而影响国内货币资金供求状况进而影响资本的价格。
6. 体制风险。体制风险是指一个国家或地区因政治体制或经济体制形式发生重大变化而给企业带来的风险。由于体制的形式及其改革常常会引起原有经济运行方向的变化，从而影响资本运营的质量。
7. 社会风险。社会风险是指由于社会因素而引起的资本运营风险。所谓社会因素诸如文化、宗教、道德、心理因素、就业与失业等。因此进行资本运营，尤其涉及跨国公司经营，不能忽略对异域文化习俗、风土人情的了解，要在实际调查的基础上对异域社会因素进行归同整合，避免冲突。
(二) 非系统风险
非系统风险又称可分散风险，是指某些个别因素对一些资本运营项目造成损失的可能性。它同系统风险泛指所有投资项目共同的风险不同，是专指个别投资项目所独有并随时变动的风险。这种类型风险的主要特点：
第一，它是由特殊因素引起的，如企业的管理问题、上市公司的劳资问题等。
第二，它只影响某些资本运营项目的收益。它是某一企业或行业特有的那部分风险。如房地产业投资，遇到房地产业不景气时就会出现暴跌。
第三，它可通过分散投资来加以消除。由于非系统风险属于个别风险，是由个别人、个别企业或个别行业等可控因素带来的，因此，可通过投资的多样化来化解非系统风险。
非系统风险的主要形式有以下几种：
1. 经营风险
经营风险是指企业在资本运营过程中由于经营状况的不确定而导致的风险。主要包括：
(1) 经营方向选择不当。在资本运营过程中，正确确定资本的流动方向是至关重要的环节，如果资本运营决策者对市场分析不透，对自身经营能力把握不准或目标选择不恰当，必然会导致经营方向的失误，这是经营风险的主要原因。所以资本运营过程中，应力求使资本流向经营前景光明的朝阳行业，或一般行业中处于成长期的企业。
(2) 经营行为与市场脱节。在市场经济条件下，企业的经营行为受市场运作体系和运行规律的约束，资本运营的行为就是要通过资本的流动使经营行为更适应市场的需求，如果不能准确把握市场需求的变化，即便经营方向选择正确，仍然面临着市场拒绝接受的风险。这种风险是构成经营风险的重要成因。
(3) 不可抗拒的突发事件。如地震、火灾等自然因素引起的破坏事件，由于其存在着不可预测和预防性，一般不能说是经营失误，但一旦发生将会给企业经营活动带来巨大损失，因而必须采取财产保险等方式预先防范，若不加任何防范，应属于经营失误。
(4) 商业信用。在市场中，由于广泛存在着商业信用，不可避免地发生应收账款等债权，这些债权存在收不回的风险，诸如此类的担保行为等都会给企业经营带来风险。
2. 行业风险
行业风险是指资本运营过程中，资本流入的行业高度竞争所带来的风险。市场经济运行机制下，资本总是流向高回报的行业，但正是这种原因常常使资本过于集中某一行业从而使行业竞争剧烈，资本运营会面临利润下降及优胜劣汰的风险。
3. 技术风险
在现代社会中，科学技术的飞速发展，使得高新技术产业及产品层出不穷，科技含量的大小已经成为评价产品功能的主要标准，也是产品竞争能力的重要因素。因而在资本运营过程中必须充分考虑技术因素，尤其是资本流向高科技产业，现有技术可能因新技术的出现或技术泄密而成为明日黄花。技术的落后或消失，必然为企业资本运营带来损失。
4. 财务风险
财务风险是指在资本运营过程中，由于出资方式而导致股东利益损失的风险。在企业资本运营过程中，尤其是产权资本运营，通常都伴随着融资活动，如发行股票或贷款等，进而会改变原有资本结构，并影响到股东利益的变化，如果运营结果使资本增值缩小甚至减值，这就形成了财务风险。财务风险的构成因素主要包括两方面：一是导致股东利益损失的可能性；二是过度负债导致企业破产的可能。比如企业兼并一家负债极高的企业，会导致本身负债率升高，进而加大财务风险。
5. 管理风险
管理风险，是由于企业管理当局本身的原因造成的风险。从某种意义上讲，企业一切经营活动，包括资本运营活动在内，能否达到预期目标，最主要的是管理，而其他因素取决于管理这一因素，因此说管理风险是形成企业经营风险的最基本、最常见的风险。管理风险形成的具体原因是：企业管理当局的素质、资本运营的决策体制及方法、资本运营后对目标企业重整与再造；与目标企业管理当局的协调与交流、对目标企业人才资源处理等诸多因素。
6. 资金风险
资金风险是指企业在资本运营过程中，因资金筹集不足而导致资本运营中断的可能性。企业进行产业资本运营，虽然未必都需支付现金，但一旦支付现金，支付数量可能很大，企业能否达到预期的资金筹集量，如果是未知可否，便构成了资本运营的一种风险。

中海油服公司收购挪威Awilco Offshore 公司




2008年7月7日中海油服发布公告，以自愿现金要约的方式收购挪威Awilco Offshore公司，每股定价为85挪威克朗(约合人民币11465元)，目标公司总股本为1494亿股，整起并购合计金额高达171亿元人民币。
中海油服，COSL(中海油田服务股份有限公司)是中国近海最大的综合性油田服务全面解决方案供应商，业务以钻井服务、油田技术服务、船舶服务及物探勘察服务为主，服务贯穿石油及天然气勘探、开发、生产的各个阶段。
作为中国海上最大的油田服务供应商，其服务区域已延伸至南美、北美、中东、澳大利亚、非洲、欧洲、印度尼西亚、缅甸、菲律宾、俄罗斯等国家和地区。
Awilco Offshore：一家注册于挪威的海上钻井公司，成立于2005年，目前拥有和正在建造的平台共13座。
中海油服公司拟通过公司在挪威设立的间接控股全资子公司COSL Norwegian AS以自愿现金要约收购的方式收购注册地为挪威的从事海洋石油钻井业务的Awilco Offshore ASA。该公司于2005年5月在挪威奥斯陆交易所上市。COSL Norwegian AS作为本次收购的要约人，已于2008年7月7日通过挪威奥斯陆交易所公告系统作出要约预告，宣布将对目标公司进行要约收购，并已接受目标公司控股股东作出的承诺。同日，中海油服、挪威SPV与目标公司签订要约协议。目标公司董事会向所有目标股东推荐接受该要约的声明于2008年7月17日生效。
2008年7月18日，经挪威奥斯陆交易所依据挪威证券交易法第6～14条审查并批准后，要约人向目标股东派发了要约文件，就目标公司全部已发行及流通股份提出要约。
2008年10月30日，挪威奥斯陆证券交易所作出决定，批准挪威Awilco Offshore ASA从挪威奥斯陆证券交易所退市。该公司股票的最后一个交易日为2008年10月31日。
至此，中海油服公司收购挪威Awilco Offshore ASA公司股权项目全部实施完毕。
此次收购对公司长远发展有益，但收购时机不佳。一是2008年7月正逢全球用油高峰，国际油价处于高位运行不利于收购谈判。二是全球股市特别是挪威市场刚刚开始下跌，且标的公司负债率很高，没有理由给出高于同行平均水平的定价。如果能够耐心等待，相信该公司股价会回落到西方行业平均水平。三是标的公司在建项目较多。由于行业特点在建项目一般时间较长，在当前全球通胀的情况下， 原


材料价格上升较快，欧洲又加息，这些都不利于在建项目，如能等公司在建项目多数完工则更好。
(案例资料整理自新浪财经讯)

讨论题
分析中海油服收购挪威Awilco Offshore 公司的风险是什么。


第三节资本运营风险的识别与防范[*4/5]
一、 资本运营风险的识别与度量[*2]
(一) 资本运营风险的识别
资本运营风险识别是整个风险管理工作的基础，不经过识别，风险就无法衡量，无法进行科学管理。识别风险即认识风险的来源与所在。风险管理人员通过对大量来源可靠的信息资料进行系统了解和分析，认清企业存在的各种风险因素，进而确定企业所面临的风险及其性质，使之被完整地辨识出来。不论企业特性如何，识别风险的工作重点有三个：第一，检视经营业务的范围与项目，尤其是正在进行的工作与新的业务项目，如公司正对某公司进行并购。第二，检视运营过程或管理过程的纯熟度。第三，检视人员训练与相关资源是否充足。
有待识别的风险，不仅包括那些比较明显的风险因素，还包括那些潜在的风险因素。一般来说，认识后者要比认识前者更为困难，但常常更为重要。识别风险，一方面通过感性认识和历史经验来判断，其中类推比较是一种有用的方法；另一方面则是通过对各种客观的经营管理资料(如统计、会计、计划、总结等)和风险事故记录进行分析、归纳和整理以及必要时的专家访问，发现各种风险及其损失情况，找出规律。所以，识别风险必须持续、有制度、有系统地进行。持续可以减少不可知风险；有制度、有系统，才可能持续。因此，持续与有制度、有系统是风险识别工作的三个基本要求。
目前，风险识别的方法很多，为了有效地对风险进行识别，企业风险管理人员应综合运用各种风险识别方法。这主要是因为风险往往处于一种不确定状态中，一般不能做到采用一种方法就能评估全部的风险，而且由于风险随时存在，对风险的识别也应做到连续、系统地进行，才能对风险进行全面的识别。常用的识别方法有以下几种：
1. 专家意见法。专家意见法又称德尔菲法，是美国兰德公司在20世纪40年代创立的一种定性预测方法。它是将所要预测的问题和有关资料，用通信的方式提供给各个专家，征求专家意见，把各种意见收集、归纳、加工和整理，得出初步预测结果。然后将预测结果反馈给各个专家，并进一步征求专家意见，再次把各种意见收集、归纳、加工和整理，得出第二次预测结果。把第二次预测结果再反馈给专家，继续征求专家意见，如此反复多次，直到得出较为满意的预测结果。
2. 故障树法。这是一种广泛使用的分析方法。它利用图解的形式将大的故障分解成各种小故障，或者是对产生故障的原因进行分解，由于分解后的图形呈树枝状而得名。分解的次数越多，树枝就越多。在对风险进行评估时，故障树也是十分有效的，此时的故障树可看成是将财务风险分解为许多细小的风险，可准确找出风险的影响原因。
3. 流程图分析法。所谓流程图分析法，就是对流程的每一阶段、每一环节逐一进行调查分析，从中发现潜在风险，找出导致风险发生的原因，分析风险发生后可能造成的损失以及对整个流程可能造成的不利影响。流程图分析法是一种动态的分析方法，它是将分析对象的全过程按其内在的逻辑联系制成作业流程图，针对流程中的关键环节和薄弱环节调整和分析风险。
(二) 资本运营风险度量
资本运营风险度量是在风险识别的基础上，根据对以往案例分析所积累的经验，应用数学方法对资本运营风险发生的概率以及风险规模做出估计。风险度量实质上是对资本运营风险的估值，对资本运营风险估计过高，会失去机会(实质是一种风险)；对资本运营风险估计过低，显然是一种风险。
常用的度量资本运营风险的方法主要包括以下几种：
1. 每股收益分析法。每股收益分析法也属于广义上的风险衡量方法，通过衡量每股收益的预期变化来反映资本运营的财务风险。其计算公式为
EPS=［(EBIT-I) (1-t)］/Q
其中，EPS指企业每股收益，EBIT指息税前收益，I指利息支出， t指加权所得税税率，Q指发行在外的股票总数。
如果EPS大于之前的EPS，说明企业资本运营行为对原有股东而言是有利的；反之，如果EPS小于之前的EPS，说明企业资本运营行为对原有股东而言是不利的。
2. 杠杆分析法。杠杆分析法是狭义上的风险衡量方法，通过财务杠杆系数来初步识别风险水平的高低。其计算公式为
DFL=EBIT/ (EBIT-I)
DFL指财务杠杆系数，反映企业的税息前利润(EBIT)增长所引起的每股收益(EPS)的增长幅度。DFL越大，企业税息前利润EBIT的变化所引起的每股收益EPS的变化越大，企业的风险越高。
3. 现金存量分析法。现金存量分析法指通过比较企业资本运营前后企业的现金存量水平，看现金水平是否处于最佳或者安全区域。常用的指标是现金流动资产率和现金总资产率，其计算公式分别为
RCCA=C/B

RCA=C/A 
其中，RCCA指现金流动资产率；RCA指现金总资产率；C指企业广义现金存量，包括库存现金、银行存款和交易性金融资产等；B指企业的流动资产；A指企业的总资产。
企业资本运营后的RCCA和RCA如果低于企业现金存量的最低安全线，说明企业资本运营将使企业面临现金短缺的风险；企业资本运营后的RCCA和RCA如果高于企业现金存量的最低安全线，说明企业资本运营并不会对现金流产生影响，企业不会面临现金短缺的风险。
4. 股权稀释法。股权稀释法主要比较资本运营前后原股东股权结构的变动情况，属于广义上的风险衡量指标。其计算公式为
RIE= (Q0+Q1)/ (Q0+Q1+Q2)
其中，RIE指股权稀释率，反映企业原股东所控制的具有表决权的股票数量占总的具有表决权的股票数量的比率；Q0指资本运营前企业的原股东所持有的具有表决权的股票数量；Q1指企业的原股东所增持的新发行的具有表决权的股票数量；Q2指企业资本运营后企业的新股东所持有新发行的具有表决权的股票数量。
如果企业资本运营前后的RIE发生强烈变化，说明企业资本运营行为将给企业的原投资者带来巨大的股权稀释的风险。如果发行新股后的RIE小于50%，说明股权稀释的风险较高；反之，说明股权稀释的财务风险较低。
5. 模型分析法。模型分析法是一种借助于统计学原理构建数学模型，从总体上判断企业资本运营风险的方法。最常见的方式是通过建立回归分析模型，识别企业是否面临过高的风险。
FR=a0+a1X1+a2X2+a3X3+…+anXn+ E
其中，FR指风险水平；a0，a1，a2，…，an指系数值；X1，X2，…，Xn，指各种财务风险因素；E指残差。
模型分析法的判断方法是：首先，根据历史数据估计一个风险的标准值FR0，然后，将企业资本运营后的FR与FR0进行比较。当企业预期资本运营后的FR大于标准值FR0，说明企业的风险过高；反之，当企业预期资本运营后的FR小于标准值FR0，则说明企业的风险较低。
二、资本运营的风险控制[*2]
(一) 资本运营的风险控制原则
资本运营风险具有明显的两重性，即它的存在是客观的、绝对的，又是主观的、相对的；它既是不可完全避免的，又是可以控制的。投资者对资本运营风险的控制就是针对风险的两重性，运用一系列投资策略和技术手段把承受风险的成本降到最低限度。风险控制的目标包括确定风险控制的具体对象(基本因素风险、行业风险、企业风险、市场风险等)和风险控制的程度两层含义。投资者如何确定自己的目标取决于自己的主观投资动机，也决定于经营项目的客观属性。在对风险控制的目标作出选择之后，接下来要做的是确定风险控制的原则。根据人们多年积累的经验，控制风险可以遵循以下原则：
1. 宏观思维原则。资本运营受宏观政策及法律、法规影响很大，因此，企业在资本运营过程中，必须对现在以及将来出台的各项政策进行仔细研究分析，准确把握各项政策，不局限于对政策的一般理解，要提前领会政策的意图，这样才能在资本运营中把握住先机，不至于与政策发生抵触。
2. 以我为本的原则。以我为本的原则是指企业进行资本运营过程中，必须对并购、重组等形成的新公司能起到控制作用，一旦发现新公司发生不利事件而产生风险时，可以通过控制权对其施加影响，以使新公司按资本运营目标发展，防止造成更大损失或发生新的风险。
3. 规模适度原则。资本运营是企业进行资本扩张和资本优化的有效途径，但并非是规模越大越好。应从企业经营能力和水平角度出发，确定适度的资本运营规模，防止资本扩张速度太快而产生负面影响，从而防范管理风险、筹资风险及财务风险等。
4. 风险转移原则。风险转移原则就是要将发生在企业自身的风险转移给他方，以减少自身承担的风险强度的行为。主要有两种方式：一是策略组合。其做法是根据不同的情况，设计不同的资本运营策略方案，形成一个备用的策略方案组合，一旦环境出现风险，就选用与其对应的或接近的方案去实施，从而达到部分转移风险的目的。二是策略调整。即将资本运营策略视为一个随机变化的动态过程，企业的运营主体根据环境条件的变化，不断调整资本运营策略方案使之尽量与环境的要求一致。
 5. 风险分散原则。风险分散策略是指分散企业风险承受的压力，减轻企业从事资本运营的负担。比如资本组合实质上就是分散风险的具体表现，它通过资本的多元化经营，使不同形式的资本的非系统风险相互抵消。它包括三种分散形式：一是扩展风险主体。比如企业要收购一家公司，不一定非得购入全部股权，只要达到50%以上就能达到目的，这样被控股公司便由本企业控制，而且企业可以通过控制权获得比其他股东更多的好处。比如借入资金、延期偿付货款等。二是选择合适的资本运营方式。三是扩大资本运营主体的优势覆盖面，即通过不断改善内部条件，加强自身的优势并增加优势覆盖面，从而减少企业在风险面前遭受损失的程度。
(二) 资本运营风险的防范方法
企业在资本运营风险防范上可以采用一些技术方法，主要有以下几种：
1. 转移法。转移法即企业通过某种手段将部分或全部资本运营风险转移给他人承担的方法。例如，在对外投资时，可以采用联营投资方式，将投资风险部分转移给参与投资的其他企业。采用发行股票方式筹资时，选择包销方式发行，可以把发行失败的风险转移给承销商。采用举债方式筹集资金，企业可以与其他单位达成相互担保协议，将部分债务风险转移给担保方；企业还可以通过购买财产保险的方式将财产损失的风险转移给保险公司承担。采用这些方法可以大大降低企业的资本运营风险。
2. 回避法。回避法即企业在保证资本运营目标现实的基础上，选择风险较小的方案，以达到规避资本运营风险的目的。企业在选择债权性投资和股权性投资时要根据企业自身承受风险的能力进行评估、分析。一般而言，股权性投资远大于债权性投资的风险。
3. 分散法。分散法即通过企业之间联营、多种经营及对外投资多元化等方式，分散资本运营风险。企业可以与其他企业共同投资风险较大的投资项目，避免因独家承担投资而产生的资本运营风险。在多种经营方式下，一些产品因滞销而产生的损失，可以被其他产品带来的收益所抵消。企业对外投资多元化是将资金投资到不同的投资品种，以达到分散投资风险的目的。
4. 降低法。降低法即企业面对客观存在的资本运营风险，努力采取措施降低资本运营风险的方法。企业可以建立风险控制系统，配备专门人员对资本运营风险进行预测、分析、监控，以便及时发现及化解风险；也可以建立风险基金，对长期负债建立专项偿债基金，以此降低风险损失对企业正常生产经营活动的影响。
(三) 风险防范体系
企业的资本运营是一项充满风险的经营活动，企业无论是从开始筹措资本，还是在运营资本阶段，都伴随着大量的不确定因素，这些不确定因素给企业的整个资本运营行为带来巨大的风险。为此，发现资本运营活动中的潜在风险因素，探讨风险管理对策，对保证企业资本运营活动的正常进行，提高资本运营的效率和效果，增强企业发展的整体实力，无疑有相当重要的意义。
资本运营与商品经营相比较，所面临环境带来的风险威胁更大，操作过程更为复杂。因此建立资本运营操作风险管理程序及机制、制定风险策略、加强防范风险意识，是资本运营的主要内容，直接影响到资本运营目标的实现。由于风险因素的制约和影响，资本运营风险管理过程相对来说较为复杂。风险控制主要是针对不确定性而进行的谋略规划过程，由于考虑了风险因素的制约和影响，控制过程相对来说较复杂，大体上可以用整个流程控制经营风险。一般地，资本运营风险管理包括以下步骤。
1. 界定范围，明确目标。界定控制对象的状态范围，明确控制活动要达到的目标。企业经营者要从资本运营过程中可能遇到的问题出发，根据任务要求建立资本运营风险管理的总目标及各阶段分目标。同时，根据潜在的风险威胁调整目标体系结构，最终建立一套完善的风险控制目标系统。
2. 分析风险成因，识别风险类型。在这一阶段，主要应根据目标要求认真研究资本运营的内外环境状况，找出风险形成的根本原因，并据此划分风险的种类，从而为寻找防范风险的对策提供思路。
3. 判断风险概率及风险强度。风险概率是指风险实际发生的可能性，风险强度则是指风险的影响程度，即风险值。这两个指标都可以通过一定的计量方法计算出来。
4. 风险效用评估。这一阶段的工作主要是根据人们对待风险的态度，确定出各种不同类型的资本运作主体对待风险的效用值。通过风险效用评估确定出资本运营主体的风险收益效用值后，就可以作出相应的防范风险的对策。
5. 风险规避设计。风险规避设计主要由预警、防范、控制、应急等子系统所组成。预警系统的主要功能是监控可能的风险因素，尤其是重点监控风险值较大的关键要素，及时敏锐地发现异常征兆，并准确地预报风险。风险预警一般通过设置临界值来实现，当企业资本运营的内外条件变化处于临界值以内，说明运营过程处于安全状态，当变化超出临界值时，则表明状况异常，应及时发出警报。企业应准备一定的应急措施，以便在发生意外风险的情况下应用，尽量减少风险带来的不良影响。
6. 风险控制效果评价。风险控制的效果一般采用费用-效益比值法进行评价判断，即比值=效益／费用。效益就是达到风险控制目标后所取得的实际效果，通常用经济效益和社会效益来表示；费用则是指风险控制活动的实际支出，其中又分货币支出和非货币支出两种费用。比值越大，则说明风险控制活动的效果越好；反之亦然。
7. 总结经验，提高水平。在整个风险控制活动结束后，企业经营者应对前一阶段的风险控制运作进行总结，以积累更多的经验，提高企业从事资本运营风险控制的能力和水平。
【复习思考题】
1. 资本运营风险与收益的关系是什么？
2. 资本运营风险有哪些特点
3. 资本运营的系统风险有哪些？
4. 资本运营的非系统风险有哪些？
5. 资本运营的风险控制有哪些原则？
6. 资本运营风险的防范有哪些方法？

【案例分析题】
资本运作规避和控制风险
船公司为了保持收入和利润的增长，除了保持运价的稳定及上涨之外，还可以通过资本运作来规避和控制风险。如果风险掌握得好，可以为公司的发展提供资金，如果掌握得不好，可能会给公司带来包袱。在业内，船公司的资本运作基本上是公司的收购、码头的买卖等。
最近几年，像其他行业一样，航运界的并购或者收购现象时有发生。2005年以来，班轮公司迎来新一轮并购高潮，马士基收购铁行渣华，达飞收购达贸，哈劳的母公司途易集团收购CP轮船，班轮公司经营规模随之不断扩大，尤其是马士基并购铁行渣华，打造了国际班轮运输业的“超级航母”，在业界引起很大轰动。
然而，马士基去年上半年经营业绩的公布，让人们对于并购不再盲目崇拜，并重新冷静审视并购热潮。就班轮公司而言，并购的成功实施最终需要舱位利用率的支持。而马士基去年上半年运量增长幅度不仅无法跟上运力的增长，甚至低于全球运量的平均增幅。
虽然并购伊始都热闹非凡，但并购失败的案例也不胜枚举。据统计，并购成功的概率不超过50%。事实证明，并购有风险，实施需谨慎。
幸运的是，马士基有过两次成功的收购经验，即对南非箱运和海陆的收购。马士基与南非箱运的航线具有较强的互补性，马士基在收购南非箱运后，完整保留了其品牌和公司架构以及全班人马，从而实现了整合过程中的平稳过渡。
而海陆对于马士基的互补性相对较弱，但是，收购之前，马士基曾与其在全球范围内合作一年之久，通过近距离的合作，可以了解收购目标公司的运作流程和核心价值，利于日后合并。因此，虽然马士基收购海陆之后，客户管理系统整合问题曾导致部分客户流失，但是，综合来看，整合过程给马士基业务带来的负面影响较小。
而马士基对铁行渣华的收购，两者航线互补性并不算强，东西干线互补性很弱，南北航线具有一定的互补性，同时，两家在收购之前未有全面合作的经历，加之合并之后客户管理架构和信息系统整合问题较大，整合阶段无法做到平稳过渡。
除了通过业务互补性规避资本运作风险之外，业务的扩大也可以借鉴。这里的业务扩大，同马士基收购铁行渣华不同，马士基收购铁行渣华时，全球范围存在风险扩张，而这里所谈的业务扩大是在一个比较封闭的环境下的业务扩张。比如中海发展股份有限公司拟收购中海集团下属公司所有42艘干散货船舶，以进一步提高公司在沿海散杂货运输中的市场份额。收购完成后，中海发展拥有的干散货船舶达121艘，增加53%，载重吨达455万吨，增加44%。
中海发展目前在沿海散杂货运输中的市场份额为40%，收购完成后，该公司未来的市场份额将增加至60%，进一步巩固其在沿海散杂货运输中的市场龙头地位。
(案例资料来源：深圳商报，2005年05月17日)
讨论题
在马士基对铁行渣华的收购案例中，马士基公司是如何控制资本运营风险的？